Bitcoin Rezerv Şirketi Hisse Fiyatı Prim Olgusu Analizi

Son yıllarda, bilançosuna Bitcoin dahil eden şirketler, sermaye piyasalarının sıcak bir konusu haline geldi. Yatırımcıların Bitcoin'e doğrudan erişim sağlamanın birçok yolu olmasına rağmen, birçok kişi yine de Bitcoin rezervi olan şirketlerin hisselerini satın alarak Bitcoin'i dolaylı yoldan elde etmeyi tercih ediyor; bu şirketlerin hisse senedi fiyatları genellikle sahip oldukları Bitcoin'in net varlık değerinin üzerinde olsa bile (NAV).

Bu prim fenomeni, piyasada geniş bir ilgi uyandırdı. Prim oranı, bir şirketin hisse fiyatı ile her bir Bitcoin tutma değerinin arasındaki farkın yüzde oranını ifade eder. Örneğin, eğer bir şirketin 100 milyon dolar değerinde Bitcoin'i varsa ve dolaşımdaki hisse sayısı 10 milyon ise, her bir Bitcoin'in NAV'sı 10 dolardır. Eğer hisse fiyatı 17.5 dolar ise, prim oranı %75'e ulaşır.

Peki, bu şirketlerin değerlemeleri neden sahip oldukları Bitcoin varlık değerini çok aşıyor?

Kaldıraç Etkisi ve Sermaye Elde Etme Yeteneği

Bitcoin rezerv şirketlerinin hisse senedi fiyatı priminin ana nedeni, açık sermaye piyasalarında kaldıraç kullanabilmeleridir. Bu şirketler, tahvil ve hisse senedi ihraç ederek fon toplayabilir ve dolayısıyla Bitcoin alımını artırabilirler. Temelde, Bitcoin'in yüksek β aracılığı haline gelmişlerdir ve Bitcoin'in piyasa dalgalanmalarına olan duyarlılığını artırmışlardır.

Bu stratejide en yaygın ve en etkili yöntem "piyasa fiyatıyla ihraç"(ATM) hisse senedi artırımı planıdır. Bu mekanizma, şirketlerin mevcut hisse fiyatıyla adım adım hisse senedi ihraç etmelerine olanak tanır ve piyasa üzerindeki etkisi çok küçüktür. Hisse fiyatı Bitcoin NAV'sına göre prim yaptığında, ATM planı aracılığıyla toplanan fonlar daha fazla Bitcoin satın alabilir, bu da artırımdan kaynaklanan hisse başına Bitcoin tutarının sulandırılmasından fazladır. Bu, "hisse başına Bitcoin tutarının değer artış döngüsü" oluşturur ve Bitcoin maruziyetini sürekli olarak artırır.

Bir tanınmış teknoloji şirketi bu stratejinin tipik bir temsilcisidir. 2020 yılından itibaren, şirket tahvil ihracı ve ikincil hisse senedi fonlaması yoluyla milyarlarca dolar topladı. 30 Haziran 2025 itibarıyla, şirketin 597,325 adet Bitcoin'i bulunmaktadır, bu da Bitcoin arzının yaklaşık %2.84'üne denk gelmektedir.

Bu tür finansman araçları yalnızca halka açık şirketler için geçerlidir ve onların Bitcoin'i sürekli olarak artırmalarını sağlar. Bu, Bitcoin'e olan açığı büyütmekle kalmaz, aynı zamanda her başarılı fonlama ve Bitcoin artırımı ile yatırımcıların bu modele olan güvenini pekiştiren karmaşık bir anlatı etkisi oluşturur. Bu nedenle, bu tür şirketlerin hisse senetlerini satın alan yatırımcılar sadece Bitcoin satın almakla kalmaz, aynı zamanda "gelecekte Bitcoin'i sürekli olarak artırma yeteneğini" satın almış olurlar.

Premium Genişliği Analizi

Farklı Bitcoin rezerv şirketlerinin prim durumu birbirinden farklıdır. Örneğin, belirli bir teknoloji şirketi, dünya genelinde en fazla Bitcoin'e sahip olan halka açık şirkettir ve bu alandaki en tanınmış temsilcidir. Metaplanet adlı başka bir şirket ise agresif Bitcoin alım stratejisi ve şeffaflık avantajları ile tanınmaktadır. Semler Scientific, bu trende daha önce girmiştir ve geçen yıl Bitcoin satın almaya başlamıştır. Fransa'daki The Blockchain Group ise bu trendin Amerika'dan dünya geneline yayıldığını belirtmektedir.

30 Haziran 2025 itibarıyla (Bitcoin fiyatının 107,000 dolar olduğu varsayılarak), bazı Bitcoin rezerv şirketlerinin NAV prim oranları şöyledir:

• Bir teknoloji şirketi: %75
• Blockchain Grubu: 217%
• Metaplanet: 384%

Bir teknoloji şirketinin prim oranı nispeten ılımlı olmasına rağmen, The Blockchain Group ve Metaplanet gibi küçük şirketlerin prim oranları belirgin şekilde daha yüksektir. Bu değerlemeler, piyasa fiyatlamasının yalnızca Bitcoin'in kendisinin büyüme potansiyelini yansıtmadığını, aynı zamanda sermaye piyasalarına erişim yeteneği, spekülasyon alanı ve anlatı değerinin birleşik değerlendirmelerini de içerdiğini göstermektedir.

Bitcoin Getiri Oranı: Prim Arkasındaki Anahtar Göstergeler

Bu şirketlerin hisse senedi primlerini artıran temel göstergelerden biri "Bitcoin getiri oranı"dır. Bu gösterge, şirketin belirli bir zaman diliminde her hisse başına sahip olduğu Bitcoin miktarındaki artışı ölçer ve aşırı hisse seyrelmesi yaratmadan, fon toplama yeteneğini kullanarak Bitcoin artırma verimliliğini yansıtır. Metaplanet, şeffaflığı ile tanınır; resmi web sitesi, anlık Bitcoin verileri panosu sunar ve Bitcoin pozisyonları, her hisse başına Bitcoin miktarı ve Bitcoin getiri oranını dinamik olarak günceller.

Ancak, tüm şirketler aynı şeffaflık standartlarını benimsemiyor. Örneğin, bir teknoloji şirketi, Bitcoin varlıklarını kanıtlamak için herhangi bir zincir üstü doğrulama mekanizması kullanmamıştır. Şirketin yönetim kurulu başkanı, bir toplantıda rezerv kanıtının kamuya açık olmasına açıkça karşı çıkarak, bu adımın güvenlik riskleri nedeniyle "kötü bir fikir" olacağını söyledi. Bu görüş tartışmalıdır, çünkü zincir üstü rezerv kanıtı yalnızca kamu anahtarı veya adresin paylaşılmasını gerektirir, özel anahtar veya imza verileri değil. Bitcoin'in güvenlik modeli, "kamu anahtarlarının güvenli bir şekilde paylaşılabileceği" ilkesine dayandığından, cüzdan adresinin kamuya açık olması varlık güvenliğini tehlikeye atmaz.

Premiumin Kaybolmasının Potansiyel Etkileri

Bitcoin rezerv şirketlerinin yüksek değerlemesi, bugüne kadar Bitcoin fiyatlarının artması ve perakende yatırımcıların yüksek ilgisinin olduğu boğa piyasası koşullarında varlığını sürdürmektedir. Şu ana kadar hiçbir Bitcoin rezerv şirketinin hisse senedi fiyatı uzun vadede NAV'nın altında kalmamıştır. Bu iş modelinin ön koşulu, primin sürekli var olmasıdır. Hisse senedi fiyatı NAV'ya düştüğünde, hisse seyreltilmesi stratejik anlamını yitirecek ve değer sömürüsüne dönüşecektir. Bu, modelin temel kırılganlığına işaret etmektedir; ATM hisse senedi artırımı planları (bu şirketlerin sermaye motoru) esasen hisse senedi fiyatı primine dayanmaktadır.

Bu model, kendini güçlendiren bir döngüye dayanıyor:

1. Hisse senedi fiyatı priminin finansman yeteneğini desteklemesi
2. Sermaye artırımı Bitcoin alımına kullanılacak
3. Bitcoin birikimi şirket anlatısını güçlendiriyor
4. Anlatı değeri hisse senedi fiyatı primini korur

Eğer prim kaybolursa, döngü kırılacaktır: finansman maliyetleri artacak, Bitcoin birikimi yavaşlayacak, anlatı değeri zayıflayacak. Mevcut Bitcoin rezerv şirketleri hâlâ sermaye piyasasına erişim avantajı ve yatırımcı heyecanına sahip, ancak gelecekteki gelişimleri mali disiplin, şeffaflık ve "her hisse başına Bitcoin tutma miktarını artırma" (sadece Bitcoin toplamını biriktirmek yerine) yeteneğine bağlı olacaktır. Boğa piyasasında bu hisselere çekicilik kazandıran "seçenek değeri", ayı piyasasında hızla bir yük haline dönüşebilir.