加密貨幣的意外產物:穩定幣

去年,三件大事推動穩定幣進入主流:

1. Tether公司以不到200名員工創造了近130億美元利潤;

2. 特朗普就職典禮以及美國對數字資產監管態度的轉變;

3. Stripe以11億美元收購穩定幣基礎設施公司Bridge。

當一個生態系統蓬勃發展,有人大賺特賺,監管也逐漸明朗。

如果你正在發行或使用穩定幣開展業務,我們希望本指南能幫你了解經驗豐富的從業者如何看待這個領域。

爲提供多角度觀點,我們借助廣泛人脈,從穩定幣變革前沿的領先貢獻者那裏獲取獨特見解。

讓我們開始學習吧!

定義穩定幣

穩定幣通常是以美元計價的負債,由等值或更大市值的資產儲備支持。

主要有兩種類型:

• 法幣支持:完全由銀行存款、現金或低風險現金替代品(如國債)抵押

• 抵押債務頭寸(CDP):主要由加密原生資產(如ETH或BTC)超額抵押

穩定幣效用的根本決定因素是其與美元的"掛鉤"。這種掛鉤通過兩種機制維持:一級贖回和二級市場。首先,我能否立即贖回等量儲備?如果不能,是否存在深度持久的二級市場,讓我能以掛鉤匯率交易穩定幣?

由於二級市場的不可預測性,我們認爲一級贖回是更持久的掛鉤機制。此外,還有許多低抵押或算法穩定幣的嘗試,但這些穩定幣缺乏支撐,本指南不再贅述。

重要的是,穩定幣並非憑空而來。當你在大通銀行存美元時,大通負責保管你的美元,確保你能使用,並允許你用美元與他人交易。

穩定幣依靠區塊鏈提供相同的核心功能。

定義區塊鏈

區塊鏈是一個全球性的"記帳系統",包含個人資產、交易記錄以及交易規則和條款。

例如,Circle的穩定幣USDC基於ERC-20代幣標準發行,該標準規定了代幣成功轉帳的規則:從發送方帳戶扣除一定金額,並將相同金額添加到接收方帳戶。這些規則與區塊鏈的共識機制結合,確保任何用戶都無法轉帳超過其持有的USDC(通常稱爲雙花問題)。簡而言之,區塊鏈就像一個只追加型數據庫或復式記帳本,有初始狀態,並記錄其閉環網路中發生的每筆交易。

區塊鏈上的所有資產,包括USDC,都由以太坊帳戶(EOA或錢包)或智能合約托管,智能合約在滿足特定條件時可以接收和轉移資產。EOA所有權,即從公共地址交易資產的能力,通過底層區塊鏈的公私鑰加密方案強制執行,該方案將每個公共地址與私鑰一對一綁定。如果你擁有私鑰,你實際上就擁有了公共地址中的資產("不是你的鑰匙,就不是你的幣")。智能合約根據預先編程的透明邏輯持有和交易穩定幣,使鏈上組織(如DAO或AI代理)能以編程方式交易穩定幣,無需人工幹預。

對系統準確性的"信任"源於底層區塊鏈的執行和共識機制(如以太坊虛擬機(EVM)和權益證明)。準確性可以通過區塊鏈的初始狀態和每筆後續交易的公開可審計歷史記錄來證明。交易結算由全球分布的節點運營商網路全天候管理,使穩定幣的結算不受傳統銀行營業時間限制。爲補償節點運營商提供的這項服務,交易處理時會收取交易費(Gas),通常以底層區塊鏈的原生貨幣(如ETH)計價。

這些定義可能有些迂腐,甚至對某些人來說有些叛逆,但這個簡明實用的概述爲讀者提供了合適的共同基礎。那麼,讓我們從更有趣的部分開始:我們是如何走到這一步的?

穩定幣的歷史

12年前,穩定幣還只是空想。如今,發行全球第二大穩定幣USDC的Circle正準備出售或IPO。Circle的S-1文件提供了USDC創始人Jeremy Allaire的第一手資料,講述了USDC的創立歷程。(注:Circle已完成IPO)

我們邀請了朋友Phil Potter和Rune Christensen,他們分別是全球最大穩定幣(USDT)和第三大穩定幣(DAI)的創始人,請他們分享創業故事。

Tether:王者誕生

早在2013年,加密貨幣市場正處於狂野西部時代,當時訪問和交易加密貨幣的主要場所是像Mt.Gox和BitFinex這樣的交易所。鑑於加密貨幣處於早期階段,當時的監管環境比現在更模糊:交易所被建議遵循"最佳實踐",即只接受加密貨幣存款和提現(如BTC存入和BTC提現)。這意味着交易者被迫自行將美元兌換成加密貨幣,這一強制規定阻礙了加密貨幣的廣泛應用。此外,交易者需要一個地方來躲避加密貨幣劇烈的價格波動,而不必離開"賭場"。

Phil Potter帶着華爾街履歷和務實眼光進入加密貨幣領域,他敏銳洞察到市場瓶頸。他的解決方案很簡單:一種"穩定幣"---一美元的加密貨幣負債由一美元儲備支持---讓交易者能通過美元計價負債來應對交易所和市場波動。2014年,他將這個想法帶到當時最大交易所之一BitFinex。最終,他與BitFinex達成合作,創建了Tether,一個擁有必要貨幣傳輸許可證的獨立機構,以便與更廣泛的銀行、審計師和監管機構金融網路整合。這些提供商對於Tether托管儲備資產、在後臺處理復雜法幣交易至關重要,同時使BitFinex能保持"純加密貨幣"定位。

該產品簡單,但結構激進:Tether發行以美元計價的負債(USDT),只有某些經過KYC認證的受信任實體才能直接鑄造或贖回USDT以獲取其基礎儲備資產。

然而,USDT卻運行在無需許可的區塊鏈上,這意味着任何持有者都可以自由轉移USDT,並在開放的二級市場兌換其他資產。

整整兩年時間裏,這個概念似乎胎死腹中。

直到2017年,Phil注意到東南亞等地區的USDT採用率正在增長。經調查,他發現出口企業開始將USDT視爲區域美元支付網絡更快、更便宜的替代方案。最終,這些企業開始將USDT作爲進出口的抵押品。大約同時,加密貨幣原生者開始注意到USDT不斷增長的流動性,並開始將USDT作爲跨交易所套利的保證金。此時,Phil意識到Tether已構建了一個更快、更簡單、全天候開放的平行美元網路。

飛輪一旦旋轉,便永不減速。由於發行和贖回始終在受監管範圍內進行,同時代幣在波場和以太坊等區塊鏈上自由流通,USDT達到了逃逸速度。每一位接受USDT的新用戶、商家或交易所,都只會增強其網路效應,提升USDT作爲價值存儲和支付方式的效用。

如今,流通中的USDT價值近1500億美元,遠超USDC 610億美元的流通量,許多人稱Tether是全球人均利潤最高的公司。

Phil Potter是加密貨幣領域的傑出人物,其理念也相當獨特。

然而,我們不可能稱他爲傳統金融界的"局外人";他是那種你會期待創造全球最大穩定幣的人。而Rune Christensen則並非如此。

DAI:第一個去中心化穩定幣

Rune在加密貨幣萌芽階段就發現了它,並迅速自封爲"比特幣大佬"。他是典型的加密貨幣採用者,將BTC和區塊鏈視爲擺脫不公平且排他性金融秩序的門票。2013年,BTC價格開盤約13美元(有人有時光機嗎?),年底突破700美元,早期採用者有充分理由相信加密貨幣能真正取代我們的金融體系。

然而,隨後的經濟衰退迫使Rune接受一個事實:加密貨幣的最終效用取決於對這種波動性的管理。"穩定對商業有利,"Rune總結道,一個新想法由此萌芽。

2015年,在見證了比特股"首個"穩定幣的失敗後,Rune與Nikolai Mushegian合作,設計並構建了一款以美元計價的穩定幣。然而,與Phil不同的是,他既缺乏執行類似Tether策略的人脈,也無意構建依賴傳統金融體系的解決方案。以太坊的出現,作爲比特幣的可編程替代方案,允許任何人通過智能合約將邏輯編碼到網路上,這爲Rune提供了創作平台。他能否利用原生資產ETH發行一種基於它的穩定幣?如果底層儲備資產ETH的波動性與BTC一樣大,該系統如何保持償付能力?

Rune和Nikolai的解決方案是MakerDAO協議,該協議基於以太坊,於2017年12月上線。MakerDAO允許任何用戶存入100美元的ETH並獲得固定金額的DAI(如50美元),從而創建了一種由ETH儲備金支持的超額抵押穩定幣負債。爲保障系統償付能力,智能合約設定了清算門檻(如ETH價格爲70美元),一旦突破,第三方清算人就可以出售其底層ETH資產,從而免除DAI的債務。隨時間推移,新的模塊應運而生,旨在簡化拍賣流程,設定利率以調節DAI的發行,並進一步激勵那些以牟利爲目的的第三方清算人。

這種巧妙的解決方案如今在加密貨幣領域被稱爲"抵押債務頭寸(CDP)"穩定幣,這一原始概念引發了數十家效仿者的追捧。該系統能在沒有中心化守門人的情況下運行的關鍵在於以太坊的可編程性和公鏈提供的透明度:所有儲備資產、負債、清算參數和邏輯都爲市場中的每一位參與者所知。用Rune的話來說,這實現了"去中心化的爭議解決",確保每位參與者都了解維持系統償付能力的規則。

隨着DAI(及其姊妹項目USDS)的流通量超過70億美元,Rune的創作已發展成爲去中心化金融(DeFi)中一個具有系統重要性的支柱。然而,在快速變化的競爭格局下,想要擺脫一個崩潰系統的意識形態訴求變得越來越難以管理;CDP的資本效率低下以及缺乏高效直接的贖回機制,扼殺了其可擴展性。認識到這一現實後,MakerDAO於2021年開始向傳統儲備資產(如USDC)進行重大轉型,並於2025年轉向貝萊德的代幣化貨幣市場基金(BUIDL)。在此轉型期間,MakerDAO(現爲Sky)通過代幣化大獎賽(Tokenized Grand Prix)、由Steakhouse Financial管理的價值$1bn的代幣化貨幣市場基金(MMF) RFP以及BlockTower Credit與Centrifuge合作發行區塊鏈原生證券的2.2億美元私募信貸基金,確立了其作爲代幣化資產最關鍵流動性提供者的地位。

穩定幣:今日