全球资产表现分化美联储降息预期升温英伟达财报成焦点

2025-07-05 23:44:29

市场概览

自第3季度以来，表现较佳的资产包括罗素2000指数、金价、金融股和美债。表现较差的资产则包括以太坊、原油和美元。比特币和纳斯达克100指数基本持平。

对于美股而言，目前市场仍处于牛市状态，主要趋势仍然向上。然而，到年底的几个月交易环境可能缺乏业绩主题，市场的上行和下行空间都会受到限制。市场不断下修第三季度的盈利预期。

最近估值出现回调，但反弹也很快。21倍市盈率仍远高于5年均值。标准普尔500指数中93%的公司已公布实际业绩，其中79%的公司每股收益超出预期，60%的公司营收超出预期。超预期公司的股价表现与历史均值基本持平，但逊于预期的公司股价表现要差于历史均值。

企业回购目前是美国股市最强劲的技术支撑。企业在过去几周的回购活动达到正常水平的两倍，每天约50亿美元（年化1万亿美元）。这股买盘力量可能会持续到9月中旬后逐渐消退。

大型科技股在夏季中期表现有所减弱，主要原因包括盈利预期降低，以及市场对AI主题的热情减退。然而这些股票的长期增长潜力仍然存在，价格要大幅下跌也是困难的。

从去年10月到今年6月，市场经历了这一代人中一些最佳的风险调整回报。现在股市市盈率更高，经济和财务预期增长更慢，市场对美联储的期望也更高，所以相对来说很难期望未来的股市有之前那3个季度的表现。有迹象显示大资金在逐渐向防御主题切换（例如增加医疗保健领域的持仓）。预期这种趋势不会很快逆转，所以未来几个月内对股市保持偏中性的态度比较稳妥。

美联储主席鲍威尔在周五的杰克逊霍尔会议上做出了迄今为止最明确的降息声明，9月降息已成定局。他表示不希望进一步冷却劳动力市场，且对通胀回到2%的路径上的信心增强。但他依旧坚持政策放松的速度将取决于未来的数据表现。

鲍威尔这次表态并没有超出预期的鸽派立场，所以在传统金融市场没引起太大反应。市场最关心的是否年内有单次50个基点降息的机会，鲍威尔完全没有暗示。所以关于年内的降息预期与之前几乎没有变化。

如果未来经济数据向好，目前定价的100个基点的降息预期甚至有下调的可能性。

加密市场反应较为强烈，这可能是由于空头积累过多带来的空头回补，以及加密市场参与者对宏观消息的理解节奏不如传统市场统一所致。当前市场环境是否支持加密资产冲击新高还有待观察。一般来说，冲击新高除了需要宏松的宏观环境和风险偏好，加密原生主题也不可或缺。目前看来势头较强的主题只有Telegram生态增长，是否有潜力成为下一个主题，还需要看最新这些发行代币项目的表现。

加密市场的大涨也与本周美国大幅下修去年的非农就业数字有关。不过这个下修可能过度了，忽略了非法移民对就业的贡献。传统市场对此反应平平，而加密市场将其视为大幅降息的信号。

从黄金市场的经验来看，大部分时候价格与ETF的持仓量呈正相关。但最近两年市场结构发生变化，大部分散户甚至机构投资者都错过了黄金的涨幅，而主要购买力量变成了央行。

比特币ETF的流入速度在4月份以后显著减慢。以比特币本位计算，最近5个月总共才增长了10%，这与其价格在3月份见顶是相匹配的。如果无风险收益率下降，可能会吸引更多投资者进入黄金和比特币市场。

从股票仓位来看，夏季早些时候，主观策略资金表现良好，及时减仓，并在8月份有了进攻的机会。主观策略资金最近补仓速度非常快，仓位已经回到了历史91百分位。但系统性策略资金反应较慢，目前只有51百分位。股市空头在下跌期间进行了平仓。

在政治方面，特朗普的民意支持率止跌，赌盘支持率上升。特朗普还获得了小肯尼迪的支持。特朗普交易可能再度升温，这对股市或加密市场总体是个利好因素。

资金流

中国股市持续下跌，但中国概念基金持续净流入。本周净流入49亿美元，创下五周新高，连续第12周净流入。相比其他新兴市场国家，中国也是流入最多的。在当前市场下行中逆势加仓的，可能是国家队或长线资金，押注只要股市不关停，最终会涨回来。

从高盛客户的情况来看，2月份以后基本一直在减持A股，最近主要增持的是H股和中概股。

尽管全球股市回暖且资金流入，低风险偏好的货币基金市场也连续四周流入，总规模升至6.24万亿美元，再创历史新高，显示市场流动性依然充裕。

美国的财政状况值得持续关注，这基本上每年都会成为一个炒作主题。预计美国政府的债务十年内可能达到GDP的130%，且仅利息支出就将达到GDP的2.4%，而维持美国全球霸权的军费支出才3.5%，这显然不可持续。

美元走弱

过去一个月，美元指数已下跌3.5%，为2022年底以来最快的下跌速度，这与市场对美联储降息预期增强有关。

回顾2022年初，美联储采取了积极的加息政策以应对通胀，推动了美元走强。然而，到2022年10月，市场开始预期美联储的加息周期即将结束，甚至可能开始考虑降息。这种预期导致市场对美元的需求下降，推动美元走软。

如今的行情似乎是当年的重演，只不过当时的炒作太过超前，而今天这一降息靴子即将落地。如果美元跌幅过大，长期套利交易的解除可能又会成为压制股市的力量。

下周两大主题：通胀和英伟达

重点物价数据包括美国的PCE通胀率、欧洲的8月初步CPI以及东京的CPI。主要经济体还将发布消费者信心指数和经济活动指标。在企业财报方面，重点将集中在周三美股盘后的英伟达财报上。

周五发布的PCE是美联储9月18日下次决议前的最后一份PCE物价数据。经济学家预计核心PCE通胀月环比增长将保持在+0.2%，个人收入和消费分别增长+0.2%和+0.3%与6月份持平。市场预期通胀还将保持温和增长势头不会进一步下滑，这为可能出现的向下惊喜留出了空间。

英伟达财报前瞻 - 乌云消散，有望为市场注入强心剂

英伟达的表现不仅关乎AI和科技股，甚至影响整个金融市场情绪。目前英伟达需求暂时不成问题，最关键的主题是Blackwell架构推迟的影响。华尔街主流观点认为这个影响不大，分析师们对本次财报大体保持乐观预期。过去四个季度里英伟达的实际公布结果都超越了市场预期。

市场预期的核心指标包括：

收入286亿美元，同比+110%，环比+10%
EPS 0.63美元，同比+133.3%，环比+5%
数据中心收入245亿美元，同比+137%，环比+8%
利润率75.5%，与上季度持平

最受关注的几个问题是：

Blackwell架构推迟情况预计推迟到2025年1月底，延迟4-6周。许多客户改为采购交货时间短的H200。台积电已开始投产Blackwell芯片，但初期产量低于计划。这款新产品本来就未被纳入近期业绩预测。
现有产品需求情况 H200订单显著增加，预计能弥补B100/B200的减少。2024年下半年H200收入预计235亿美元，足以抵消B100和GB200相关收入可能造成的195亿美元损失。
动能放缓程度预期2025财年收入1056亿美元，增速由去年的126%放缓至73%。本季业绩增速将进一步放缓至1x%的区间。
中国市场情况关注H20需求趋势、面对国内竞争对手的竞争力、B20在2025年的推出时间安排。
产品线变化新产品在技术规格和冷却方式上的改变可能影响定价能力。
股价波动英伟达股价经历大幅波动后目前接近历史高点。当前估值处于过去三年中值水平。
牛熊假设高盛预测在不同情景下，股价可能上涨41%至89%，或下跌26%至61%。
综述英伟达估值处于中性区间，业绩仍然令人满意，但增速已进入下行通道。最大风险是AI叙事被证伪。其他风险来自宏观层面的利率和地缘政治不确定性。目前阶段仍可保持乐观，因为主要问题集中在可解决的供应链方面，而非需求端。长期来看，AI需求前景可能仍处于早期阶段，有望超出预期。