探讨永续合约AMM的困境与Drift Protocol的转型

在深入研究Drift Protocol后，我们可以更好地理解为何Solana对中央限价订单簿(CLOB)如此执着。在链上实现永续合约自动做市商(AMM)确实是一项极其艰巨的任务，以至于许多项目最终选择拥抱中心化做市商模式。

尽管Perpetual Protocol创立的虚拟AMM(vAMM)解决了在现货AMM基础上加入杠杆的问题，但没有中心化做市商的参与，永续合约AMM必须通过预先设定的数值规则来解决对手盘缺失、深度不足、价格偏离等一系列复杂问题。

这导致Drift v1在可调整参数及其数学表达上变得异常复杂。例如，它需要根据合约价格偏离状态定义不同的市场情况，如最健康市场、亚健康市场等，共计四种情况。同时还要评估多空失衡状态，规定该状态下是否对用户仓位进行清算，以及相应的调整系数解决方案。

相比之下，传统订单簿似乎显得更加简洁明了。这或许能解释Solana为何对订单簿情有独钟。

随后，Drift推出了限价单功能，但其使用体验仍与传统订单簿有所不同。目前，Drift上的交易主要由三种流动性机制支持：JIT拍卖、限价订单簿以及AMM。然而，从8月7日起，Drift将彻底放弃AMM模式，全面转向中心化做市商模式。

vAMM面临的核心问题包括：持续的资金费率流失、难以维持价格锚定、以及路径依赖性问题。甚至连vAMM的创始者Perpetual Protocol也在考虑新的发展方向，计划在V2版本中采用更主动的做市策略，并整合Uniswap V3的功能，以期在CLOB和AMM模式之间找到平衡点。

这种转变实质上是将原本依赖数学公式定价的vAMM，转变为由做市商主动报价的模式。风险从协议本身转移到了市场参与者身上。

从目前的情况来看，AMM模式可能仅适用于现货交易。而对于链上合约交易，仍需在去中心化和中心化之间寻求平衡。

深入理解vAMM机制

vAMM采用与Uniswap相同的恒定乘积公式X * Y = K。但与现货AMM不同，vAMM是一个两层结构，其中LP充当抵押品，而真实资产则存储在智能合约的保险库中。vAMM实际上是用户开启杠杆后的一种价格发现机制。

在vAMM中，用户交易实际上是基于价格曲线进行的，而非与真实的对手方交易。这导致在面临多空失衡时，协议需要通过补贴来吸引真实的对手盘。因此，补贴来源的稳定性和资金池的充足性对项目的生存至关重要。

特别是在单边行情或价格剧烈波动时，资金池相当于做空波动率。而做空波动率的特点恰恰是在平静时期小额获利，但在剧烈波动时期可能遭受重大损失。

Drift在Perpetual Protocol的vAMM基础上进行了创新，推出了动态AMM(dAMM)。dAMM的特点是参数可配置，用以应对标的价格偏离、多空对手盘不对称、深度不足等问题。然而，这种方法仍然无法完全解决所有问题。

Drift的动态AMM机制

Drift的动态AMM引入了几个可配置参数：

1. Peg(锚定乘数)：用于控制合约价格与现货价格的偏离度。
2. K：控制流动性深度，K值越大，深度越好，滑点越小。
3. 费用池：主要用于调整Peg和K值。

这些参数配合预言机价格和标记价格的偏离度，形成了一个复杂的调整机制。

Peg值用于快速调整价格，使合约价格接近真实市场价格。每笔交易后，系统会检查价格偏离度，如果超过设定阈值，会根据费用池的储备情况选择直接调整Peg或考虑其他方案。

K值控制滑点大小。由于Drift基于vAMM，K值是可调整的，这使得系统能够灵活应对不同市场情况。

费用池不仅是收入来源，更是市场调节工具。它用于补充因调整Peg和K值而产生的用户盈利，以及支付资金费率失衡。

然而，这种模式高度依赖费用池的健康状况，可能导致Drift在手续费方面失去竞争优势。更本质的问题是，收入增长是线性的，但在极端行情下，支出可能呈指数级增长，长期来看难以持续。

这也解释了为什么Drift最终决定放弃vAMM，转而拥抱中心化做市模式。

结论

vAMM模式下，用户交易永续合约需存入保证金，而X * Y = K公式实际上变成了定价曲线。Drift在此基础上引入了Peg锚定乘数和可调K值，以实现合约价格与现货价格的锚定。然而，这种机制长期来看难以维持，特别是在极端行情下。

目前看来，仅依靠数学公式控制链上AMM的路径似乎行不通。永续合约的本质仍然需要中心化做市商的参与来实现对手方的平衡。这也反映了在去中心化和效率之间寻求平衡的持续挑战。