A comienzos de 2025, la liquidez en el mercado secundario se agotó y una oleada de altcoins impulsadas por la combinación de narrativa y airdrops vio cómo sus burbujas explotaban de forma abrupta.

Un sinfín de altcoins marcaron nuevos mínimos históricos, mientras la dominancia en capitalización de mercado de Bitcoin alcanzó el 62,1 %, máximos no vistos en cinco años, y el Altcoin Season Index cayó hasta un mínimo récord de 4 en mayo de 2023.

No obstante, tokens de utilidad como Uniswap (UNI), Aave (AAVE), Pendle (PENDLE) y Hyperliquid (HYPE) canalizaron capital en contra de la tendencia general, registrando tanto un aumento del precio como de los ingresos on-chain. Estos tokens presentan una serie de características comunes: flujos de caja reales y auditables a nivel de protocolo, que retornan valor a los titulares del token mediante mecanismos como recompras, reparto de ingresos o recompensas de participación.

Este análisis examina la lógica detrás de los flujos de capital tras el estallido de la burbuja de los VC y toma como referencia cuatro proyectos destacados para analizar cómo la “era del PER on-chain” está redefiniendo los modelos de valoración en el sector cripto.

Contexto de mercado: la narrativa pierde relevancia y disminuye el flujo de caja

• Desaceleración de los VC: En el segundo trimestre de 2025, la recaudación global de fondos en el sector cripto cayó hasta los 4.990 millones de dólares, lo que supone una reducción adicional del 21 % trimestre a trimestre—la cifra más baja en un solo trimestre desde 2020—debido al escepticismo de los inversores respecto a proyectos sustentados solo en ideas.
• El capital gira hacia DeFi de referencia: Aunque Bitcoin mantuvo su fortaleza y liderazgo, la fragmentación dentro de DeFi aumentó. Los protocolos con modelos de “ingresos y reparto” cerrados experimentaron un crecimiento sostenido tanto en TVL como en volumen de negociación. El TVL de Pendle superó los 5.590 millones de dólares en julio, multiplicándose casi por tres en el año.
• Cambio en los fundamentos de valoración: En ciclos clásicos de aversión al riesgo, los inversores dan prioridad al flujo de caja cuantificable frente a las primas asociadas a la narrativa.

¿Qué son los utility tokens?

Definición: Son tokens que permiten a sus titulares participar en los ingresos del protocolo (vía comisiones) o elevar de forma indirecta el “beneficio por token on-chain” (BPA demostrable) a través de mecanismos como recompras/quemado de tokens o reparto de los beneficios obtenidos por participación.

Modelos habituales

1. Fee Switch / Reparto de ingresos de negociación: Devuelve las comisiones del protocolo a los titulares o financia recompras de tokens (por ejemplo, GMX).
2. Diferenciales de préstamo y comisiones de liquidación: Redirigen diferenciales y primas de liquidación a la tesorería para ejecutar recompras (AAVE, Maker).
3. Tokenización del rendimiento: Permite segmentar y negociar el rendimiento futuro, aplicando una comisión a cada operación (Pendle).
4. Motor de infraestructura: Las comisiones generadas por el motor de emparejamiento de alta frecuencia se destinan inmediatamente a recomprar y quemar tokens (HYPE).

Resumen de cuatro casos de referencia

Análisis: cómo el flujo de caja impulsa la recuperación de las valoraciones

Uniswap (UNI)

UNI se consideró tradicionalmente solo como un “token de gobernanza”. Posteriormente, la Fundación Uniswap aprobó una inversión estratégica de 165,5 millones de dólares, distribuidos de la siguiente forma:

· 95,4 millones de dólares en subvenciones (programas para desarrolladores, contribuyentes principales, validadores);

· 25,1 millones de dólares para actividades operativas (expansión del equipo, herramientas de gobernanza);

· 45 millones de dólares para incentivos de liquidez.

El token $UNI continúa, a día de hoy, sin mecanismos efectivos para capturar valor ni recompras de tokens.

Aave (AAVE)

La DAO de Aave aprobó recompras semanales de aproximadamente 1 millón de dólares en tokens AAVE, utilizando excedentes del protocolo y manteniendo los tokens adquiridos bloqueados en la tesorería de la DAO:

• En la primera semana, el token se revalorizó un 13 % intradía y se duplicó el volumen negociado.
• Los diferenciales de préstamo y las comisiones de liquidación proporcionan un flujo de caja recurrente y estable. Con el TVL de la versión 3 creciendo un 32 % interanual, el programa de recompras cuenta con una financiación sólida a largo plazo.

Pendle (PENDLE)

Pendle llevó la narrativa de derivados sobre “rendimiento futuro” al entorno de mercado real:

• El protocolo recauda un 5 % de comisión sobre los rendimientos y una comisión de 5 puntos básicos por operación, generando ingresos diarios y auditables.
• Las estrategias de alto rendimiento (por ejemplo, YT de stETH superiores al 11 %) atrajeron grandes flujos de capital en un contexto de tipos bajos.

Hyperliquid (HYPE)

El DEX de emparejamiento de alta frecuencia Hyperliquid implementó en julio la precompilación CoreWriter, que permite a los contratos HyperEVM enviar órdenes, liquidar y operar con el libro central; además, incorpora un sistema on-chain de recompra y quema de comisiones:

• Durante la semana de despliegue, tanto las direcciones activas en la red como el volumen negociado alcanzaron máximos históricos.
• La devolución inmediata de valor y el elevado volumen de comisiones por trading de alta frecuencia convirtieron a HYPE en un activo con alta volatilidad “on-chain”.

Tres ventajas clave para sobrevivir a los mercados bajistas

1. Flujo de caja previsible: los ingresos y gastos on-chain son auditables; las decisiones de la DAO ofrecen total transparencia y minimizan las asimetrías de información.
2. Bucle de recompras y reparto de beneficios: el vínculo entre las ganancias del protocolo y el valor del token está programado en contratos inteligentes, al estilo de recompras de acciones o dividendos en los mercados financieros tradicionales.
3. Atractivo institucional: el uso de métricas cuantificables (P/S, PER) reduce la incertidumbre en la valoración, dando soporte tanto a la creación de mercado como a la estructuración de productos.

Conclusión

Después de que se diluyera la narrativa de los VC, el mercado comienza a valorar el “flujo de caja verificable”.

Los utility tokens aúnan ingresos on-chain, valorización del token y derechos de gobernanza, lo que los convierte en activos poco comunes y resistentes en todos los ciclos de mercado.

La implementación de mecanismos de reparto de comisiones, recompras y reparto de excedentes por parte de los principales protocolos DeFi marca una transición en los criterios de valoración dentro del ecosistema cripto: de un paradigma orientado a la narrativa a un enfoque centrado en el flujo de caja.

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