Глобальний макроогляд за перше півріччя 2025 року: нова структура крипторинку в умовах реконструкції доларового体系

Одне. Резюме

У першій половині 2025 року глобальне макроекономічне середовище залишатиметься вкрай невизначеним. Федеральна резервна система США неодноразово призупиняла зниження процентних ставок, що відображає перехід монетарної політики в стадію очікування та затягування. Підвищення тарифів урядом Трампа та загострення геополітичних конфліктів ще більше розривають структуру глобальної ризикової переваги. Ми розглянемо п’ять основних макровимірів, поєднаємо дані з блокчейну та фінансові моделі, щоб систематично оцінити можливості та ризики криптовалютного ринку в другій половині року, а також запропонуємо три основні стратегічні рекомендації, які охоплюють біткоїн, екосистему стейблкоїнів та сектор DeFi деривативів.

Два, огляд глобального макроекономічного середовища (перша половина 2025 року)

У першій половині 2025 року глобальна макроекономічна ситуація продовжить мати риси багаточисельних невизначеностей, що спостерігалися з кінця 2024 року. Під впливом численних факторів, таких як слабке зростання, стійка інфляція, невизначеність у монетарній політиці Федеральної резервної системи та постійне загострення геополітичних напружень, глобальний ризик-апетит зазнає суттєвого скорочення. Домінуюча логіка макроекономіки та монетарної політики поступово еволюціонує від "контролю інфляції" до "гри сигналів" та "управління очікуваннями". Крипторинок, як передовий фронт змін глобальної ліквідності, також проявляє типові синхронні коливання в цьому складному середовищі.

По-перше, з огляду на політику Федеральної резервної системи, на початку 2025 року ринок сформував консенсус щодо очікувань "три зниження процентних ставок у цьому році", особливо на фоні помітного зниження квартального темпу зростання PCE в четвертому кварталі 2024 року, ринок загалом очікував, що 2025 рік стане початком періоду пом'якшення в умовах "стабільного зростання + помірної інфляції". Однак ці оптимістичні очікування швидко зазнали реалістичного удару на засіданні FOMC у березні 2025 року. Тоді, незважаючи на те, що Федеральна резервна система не змінила ставку, у заяві після засідання підкреслювалося, що "інфляція ще далеко від досягнення цілей" і попереджувалося про те, що ринок праці все ще залишається напруженим. Після цього, у квітні та травні, двічі спостерігалося перевищення очікувань зростання річного CPI, а темп зростання основного PCE залишався на рівні понад 3%, що свідчить про те, що "уперта інфляція" не зникла, як очікувалося ринком. Структурні причини інфляції не зазнали принципових змін.

У зв'язку з повторним зростанням інфляції, Федеральна резервна система на червневому засіданні знову вирішила "призупинити зниження процентних ставок" і через графік крапок знизила очікування щодо кількості знижень ставок у 2025 році з трьох на початку року до двох. Очікування річної процентної ставки федеральних фондів залишилося на рівні понад 4,9%. Ще важливіше те, що Пауел в прес-конференції натякнув, що Федеральна резервна система вже перейшла до стадії "залежності від даних + спостереження та очікування", а не до раніше інтерпретованого ринком "періоду підтвердження циклу пом'якшення". Це означає, що монетарна політика переходить від "орієнтації за напрямком" до "управління за моментами", що значно підвищує невизначеність політичного курсу.

З іншого боку, в першій половині 2025 року також спостерігається посилення "розколу" між фіскальною та монетарною політиками. Оскільки адміністрація Трампа прискорює реалізацію стратегії "сильний долар + сильний кордон", Міністерство фінансів США в середині травня оголосило про намір "оптимізувати структуру боргу" за допомогою різних фінансових засобів, зокрема, шляхом просування законодавчого процесу легалізації стабільних монет на базі долара, намагаючись за допомогою Web3 та фінансових технологій вивести активи в доларах, здійснюючи ін'єкцію ліквідності без помітного розширення балансу. Цей ряд заходів, спрямованих на стабільний ріст з боку фінансових органів, явно відривається від монетарної політики ФРС, яка "підтримує високу процентну ставку для стримування інфляції", що ускладнює управління очікуваннями на ринку.

Торговельна політика уряду Трампа також стала одним з провідних чинників нестабільності глобальних ринків у першій половині року. Починаючи з середини квітня, США поступово ввели нову хвилю мит на китайські високотехнологічні продукти, електромобілі та обладнання для чистої енергії у розмірі від 30% до 50% і погрожували подальшим розширенням. Ці заходи не є простою торговельною помстою, більше того, їх уряд має намір створити інфляційний тиск через "імпортну інфляцію", що, в свою чергу, змусить ФРС знизити процентні ставки. На цьому фоні суперечність між стабільністю кредиту долара і якорем процентних ставок вийшла на перший план. Деякі учасники ринку почали сумніватися в незалежності ФРС, що призвело до повторного перерахунку довгострокової прибутковості державних облігацій США; прибутковість 10-річних державних облігацій США на деякий час зросла до 4,78%, а між 2-річними та 10-річними облігаціями відсотковий спред у червні знову став негативним, прогнози рецесії знову піднялися.

Водночас триваюча геополітична ескалація суттєво вплинула на настрої на ринку. УСПІШНЕ ЗНИЩЕННЯ УКРАЇНОЮ РОСІЙСЬКОГО СТРАТЕГІЧНОГО БОМБАРДУВАЛЬНИКА ТУ-160 НА ПОЧАТКУ ЧЕРВНЯ ВИКЛИКАЛО ІНТЕНСИВНУ СЛОВЕСНУ ПЕРЕПАЛКУ МІЖ НАТО І РОСІЄЮ; На Близькому Сході ціна на нафту марки Brent перевищила 130 доларів, досягнувши нового максимуму з 2022 року після того, як критично важлива нафтова інфраструктура Саудівської Аравії постраждала від ймовірної атаки хуситів наприкінці травня, що вдарило по очікуваннях поставок нафти. На відміну від реакції ринку у 2022 році, цей раунд геополітичних подій не сприяв одночасному зростанню Bitcoin та Ethereum, а натомість спонукав велику кількість захисних коштів втекти на ринки золота та короткострокових облігацій США, а спотова ціна золота колись перевищила $3 450. Ця зміна в структурі ринку свідчить про те, що на даному етапі біткойн все ще розглядається більше як ліквідний трейдер, ніж макроактив-притулок.

Знову з точки зору глобальних капіталів, в першій половині 2025 року спостерігається явна тенденція до "деземerging ринку". Дані МВФ та JP Morgan з відстеження капіталу показують, що в 2 кварталі чистий відтік коштів з облігацій ринків, що розвиваються, досяг найвищого значення за один квартал з березня 2020 року, коли почалася пандемія, тоді як ринок Північної Америки отримує відносний чистий приплив коштів завдяки стабільній привабливості, що виникає внаслідок ETF. Криптовалютний ринок не залишився повністю осторонь. Хоча чистий приплив в біткоїн ETF в цьому році перевищив 6 мільярдів доларів, продемонструвавши стійкість, токени середньої та малой капіталізації та похідні продукти DeFi зазнали значного відтоку капіталу, що свідчить про явні ознаки "шарування активів" та "структурної ротації".

Отже, в першій половині 2025 року спостерігається високо структуроване невизначене середовище: очікування монетарної політики різко коливаються, наміри фіскальної політики виливаються на кредитування долара США, часті геополітичні події формують нові макроекономічні змінні, капітал повертається на розвинуті ринки, а структура хеджування змінюється; все це створює складну основу для роботи крипторинку в другій половині року. Це не просто питання «чи знизять відсоткові ставки», а й множинні фронти навколо відновлення кредиту, що базується на доларі, боротьби за глобальне домінування ліквідності та інтеграції легітимності цифрових активів. І в цій битві криптоактиви шукатимуть структурні можливості в інституційних прогалинах і перерозподілі ліквідності. Наступний етап ринку більше не належатиме всім монетам, а лише інвесторам, які розуміють макроекономічну картину.

Третє, системна еволюція реконструкції долларового体系 та ролі криптовалюти

З 2020 року доларова система переживає найглибшу структурну реконструкцію з моменту краху Бреттон-Вудської системи. Ця реконструкція не є наслідком еволюції платіжних інструментів на технічному рівні, а викликана нестабільністю глобального валютного порядку та кризою довіри до інститутів. На фоні різких коливань макроекономічного середовища в першій половині 2025 року, доларова гегемонія стикається як з внутрішньою дисбалансом політики, так і з зовнішніми викликами авторитету багатосторонніх валютних експериментів, що глибоко впливає на ринкову позицію криптовалют, логіку регулювання та роль активів.

З точки зору внутрішньої структури, найбільша проблема, з якою стикається кредитна система США, полягає в "коливанні логіки прив'язки монетарної політики". Протягом останніх десяти років Федеральна резервна система, як незалежний управлінець цілей інфляції, мала чітку та передбачувану політичну логіку: під час перегріву економіки — затягувати, під час спаду — послаблювати, при цьому пріоритетним завданням є стабільність цін. Однак у 2025 році ця логіка поступово підривається комбінацією "сильної фіскальної політики — слабкого центрального банку", представленою адміністрацією Трампа. Позиція Байдена щодо фіскального стимулювання та незалежності монетарної політики поступово перетворюється Трампом на стратегію "фіскального пріоритету", основа якої полягає у використанні глобального домінування долара для зворотного виведення внутрішньої інфляції, що непрямо спонукає Федеральну резервну систему коригувати свою політику відповідно до фіскального циклу.

Найбільш очевидним проявом такої політики розриву є постійне посилення Міністерством фінансів формування міжнародного шляху долара США, одночасно обходячи традиційні інструменти грошово-кредитної політики. Наприклад, у травні 2025 року Міністерство фінансів запропонувало "Стратегію стабільних монет відповідності", що чітко підтримує реалізацію глобальної експансії активів у доларах через випуск на блокчейні у мережі Web3. За цією рамкою стоїть намір еволюції "фінансової державної машини" долара до "технологічної платформної держави", сутність якої полягає в формуванні "дистрибутивної фінансової експансії" цифрового долара через нову фінансову інфраструктуру, що дозволяє долару продовжувати надавати ліквідність ринкам, що розвиваються, без необхідності розширення балансу центрального банку. Цей шлях інтегрує стабільні монети в доларах, державні облігації на блокчейні та мережу розрахунків товарів США в "систему експорту цифрового долара", що має на меті посилити мережевий ефект кредиту долара у цифровому світі.

Однак ця стратегія також викликала побоювання на ринку щодо "зникнення меж між фіатними валютами та криптоактивами". З ростом домінуючої позиції стейблкоїнів у криптоторгівлі, їх суть поступово трансформується в "цифрове представлення долара", а не "криптовалюту, що виникла з нуля". Відповідно, чисто децентралізовані криптоактиви, такі як біткоїн та ефір, продовжують знижувати свою відносну вагу в торгових системах. З кінця 2024 до другого кварталу 2025 року дані показують, що частка торгівельних пар USDT щодо інших активів на основних світових торгових платформах зросла з 61% до 72%, тоді як частка спотових торгів BTC та ETH зменшилася. Ця зміна в структурі ліквідності свідчить про те, що кредитна система долара частково "поглинула" крипторинок, а стейблкоїни долара стали новим системним ризиком у криптосвіті.

Водночас, з огляду на зовнішні виклики, доларова система стикається з постійними випробуваннями з боку багатосторонніх валютних механізмів. Китай, Росія, Іран та Бразилія пришвидшують просування розрахунків у національних валютах, двосторонніх клірингових угод та будівництва мережі цифрових активів, прив'язаних до товарів, з метою послаблення монопольної позиції долара у глобальних розрахунках і сприяння поступовому переходу до системи "доларизації". Незважаючи на те, що наразі не було створено ефективної мережі, яка могла б протистояти системі SWIFT, їхня стратегія "інфраструктурної заміни" вже створила периферійний тиск на мережу розрахунків у доларах. Наприклад, e-CNY, що перебуває під контролем Китаю, швидко налагоджує зв'язки для міжнародних платежів з кількома країнами Центральної Азії, Близького Сходу та Африки, досліджуючи можливості використання цифрових валют центральних банків у торгівлі нафтою, газом та сировинними товарами. У цьому процесі криптоактиви виявляються між двома системами, і їхнє питання "інституційної приналежності" стає дедалі більш розмитим.

Біткоїн як особливий змінний у цій схемі поступово переходить з ролі "децентралізованого платіжного інструменту" до "недержавного активу для захисту від інфляції" та "каналу ліквідності в умовах інституційних прогалин". У першій половині 2025 року біткоїн широко використовувався в деяких країнах і регіонах для хеджування девальвації національної валюти та капітального контролю, особливо в таких країнах з нестабільною валютою, як Аргентина, Туреччина, Нігерія, де "мережа доларизації знизу" на основі BTC та USDT стала важливим інструментом для населення в захисті від ризиків та збереження вартості. Дані з блокчейну показують, що лише в першому кварталі 2025 року обсяг BTC, що надійшов до Латинської Америки та Африки через платформи для однорангових (P2P) транзакцій, зріс більш ніж на 40% у річному обчисленні, такі операції значно ухиляються від регулювання національних центральних банків, підсилюючи функцію біткоїна як "сірого активу для захисту".

Але потрібно бути обережними, оскільки саме тому, що біткойн та ефіріум все ще не були включені до національної кредитної логіки, їхня здатність протистояти "політичному стрес-тесту" все ще недостатня. У першій половині 2025 року Комісія з цінних паперів та бірж США (SEC) і Комісія з торгівлі товарними ф'ючерсами (CFTC) продовжать посилювати контроль над проектами DeFi та анонімними торговими угодами, особливо щодо нової хвилі розслідувань стосовно міжланцюгових мостів і вузлів MEV в екосистемі Layer 2, що спонукає частину капіталу вибрати вихід з високоризикованих протоколів DeFi. Це відображає те, що в процесі відновлення домінування доларової системи на ринковому наративі, криптоактиви повинні знову визначити свою роль, більше не будучи символом "фінансової незалежності", а скоріше стаючи інструментом "фінансової інтеграції" або "інституційного хеджування".

Роль ефіру також змінюється. У міру його двосторонньої еволюції до рівня перевірки даних і фінансового виконання, його базова функція поступово еволюціонує з "платформи смарт-контрактів" до "платформи доступу до інститутів". Незалежно від того, чи йдеться про випуск активів RWA в мережі, чи про впровадження стабільних монет на рівні урядів/компаній, все більше діяльності буде залучати ефір до своєї відповідної рамки.