Ховані ризики крипторинку: пастки та виклики моделі кредитних опціонів

Протягом минулого року первинний ринок шифрування демонстрував мляві результати, і багато проектів стикалися з серйозними викликами. У цій "ведмежій ринковій" обстановці поступово виявляються деякі людські слабкості та регуляторні прогалини. Маркетмейкери повинні бути помічниками нових проектів, підтримуючи їхній розвиток шляхом надання ліквідності та стабільних цін. Однак, співпраця під назвою "модель опціонів на кредитування", хоча і може бути вигідною для всіх сторін під час бичачого ринку, в умовах ведмежого ринку зловживається деякими недобросовісними учасниками, завдаючи серйозної шкоди малим шифрувальним проектам, що призводить до руйнування довіри та хаосу на ринку.

Традиційні фінансові ринки раніше стикалися з подібними проблемами, але завдяки досконалій регуляції та прозорим механізмам негативний вплив було зведено до мінімуму. Галузь шифрування може запозичити досвід традиційних фінансів, щоб вирішити нинішні безладдя та побудувати більш справедливу екосистему. У цій статті ми детально розглянемо механізм функціонування моделі опціонів на кредити, її потенційні ризики для проєкту, порівняння з традиційними ринками, а також аналіз поточної ситуації.

Модель опціонів на кредитування: зовнішній блиск, приховані ризики

У крипторинку головним обов'язком маркет-мейкерів є забезпечення достатнього обсягу торгівлі шляхом частих купівлі-продажу токенів, що запобігає різким коливанням цін через відсутність покупців і продавців. Для нових проектів співпраця з маркет-мейкерами є практично необхідною, оскільки це безпосередньо пов'язано з можливістю успішного виходу на біржу та залученням інвесторів. "Модель опціонів на кредит" є поширеною формою співпраці: проект надає велику кількість токенів маркет-мейкеру, зазвичай безкоштовно або за низькою вартістю; маркет-мейкери використовують ці токени для "маркет-мейкерських" операцій на біржі, підтримуючи активність ринку. Договори часто містять умови опціонів, які дозволяють маркет-мейкерам у майбутньому в певний момент часу повернути токени за погодженою ціною або безпосередньо їх придбати, але вони також можуть вибрати не виконувати цю опцію.

На перший погляд, ця модель здається такою, що може забезпечити вигоду для обох сторін: проект отримує підтримку на ринку, а маркет-мейкери отримують прибуток через торгові спреди або комісії за послуги. Однак проблема полягає у гнучкості умов опціонів та непрозорості контрактів. Між проектом і маркет-мейкерами існує інформаційна асиметрія, що створює можливості для деяких нечесних маркет-мейкерів. Вони можуть використовувати запозичені токени не для підтримки розвитку проекту, а для порушення ринкового порядку, ставлячи свої інтереси на перший план.

Руйнівна поведінка: як проекти потрапляють у пастку

Коли модель опціонів для кредитування зловживається, це може серйозно вдарити по проекту. Найпоширеніший метод – це "обвал": маркет-мейкери концентровано продають велику кількість запозичених токенів, що призводить до різкого падіння ціни. Коли роздрібні інвестори помічають аномалії, вони також починають продавати, і ринок одразу потрапляє в паніку. Маркет-мейкери можуть отримати вигоду з цього, наприклад, через операції "шортинг" – спочатку продавши токени за високою ціною, а потім, коли ціна обвалиться, купивши їх назад за низькою ціною і повернувши проекту, отримуючи прибуток з різниці. Або вони можуть скористатися умовами опціонів, "повертаючи" токени в момент найнижчої ціни, що знижує витрати до дуже низького рівня.

Ця операція має руйнівний вплив на невеликі проекти. Ми вже бачили чимало випадків, коли ціна токена знизилась вдвічі всього за кілька днів, ринкова капіталізація різко зникла, а можливість рефінансування проекту практично дорівнює нулю. Ще гірше, що життя криптопроектів залежить від довіри спільноти, і як тільки ціна обвалюється, інвестори або вважають проект "шахрайством", або повністю втрачають довіру, що призводить до розпаду спільноти. Біржі мають суворі вимоги до обсягу торгівлі токенами та стабільності цін, різке падіння ціни може безпосередньо призвести до вилучення токена з лістингу, а проект опиниться в скрутному становищі.

Сніг на морозі, ці угоди про співпрацю зазвичай захищені угодами про конфіденційність (NDA), тому зовнішній світ не може дізнатися конкретні деталі. Команда проекту часто складається з новачків з технічним бекграундом, які зазвичай недостатньо обізнані про фінансові ринки та ризики контрактів. Зіткнувшись з досвідченими маркет-мейкерами, вони часто перебувають у слабкій позиції і навіть можуть не усвідомлювати, які небезпечні угоди вони підписують. Ця інформаційна асиметрія робить малі проекти легкими мішенями для хижацьких дій.

Інші потенційні ризики

Окрім вже згаданих проблем, пов'язаних із заниженням цін шляхом продажу запозичених токенів і зловживанням умовами опціонів у "моделі кредитних опціонів", на крипторинку маркет-мейкери також використовують інші стратегії, спрямовані на неосвідчені малі проекти. Наприклад, вони можуть здійснювати "прання продажів", використовуючи свої власні рахунки або фальшиві рахунки для взаємних торгів, створюючи фальшивий обсяг торгівлі, щоб проект виглядав популярним і залучати роздрібних інвесторів. Однак, як тільки ці операції зупиняються, обсяг торгівлі швидко знижується до нуля, ціна відповідно обрушується, і проект може зіткнутися з ризиком виключення з біржі.

У контракті можуть бути приховані деякі невигідні умови, такі як високі гарантійні внески, нерозумні "премії за продуктивність", або навіть дозволяти маркет-мейкерам отримувати токени за низькою ціною, а потім продавати їх за високою ціною після виходу на ринок, що призводить до різкого зниження ціни та завдає збитків роздрібним інвесторам, тоді як проектна команда несе відповідальність. Деякі маркет-мейкери можуть використовувати інформаційну перевагу, заздалегідь дізнаючись важливі новини проекту, здійснюючи інсайдерську торгівлю, спонукаючи роздрібних інвесторів купувати під час зростання ціни, а потім масово розпродавати, або поширюючи чутки для зниження ціни, щоб закупити токени за низькою ціною.

"Викрадення" ліквідності є ще одною серйозною проблемою, коли маркет-мейкери можуть погрожувати підвищенням цін або виведенням коштів після того, як проекти стануть залежними від їхніх послуг, і якщо угода не буде продовжена, це може призвести до краху ринку, ставлячи проекти в безвихідь.

Деякі маркет-мейкери також пропонують "універсальні" послуги, включаючи маркетинг, зв'язки з громадськістю, підвищення цін тощо, які на перший погляд виглядають всеосяжно, але насправді можуть бути фальшивими переглядами, що призводить до тимчасового зростання цін, після чого вони швидко обрушуються, що не лише призводить до фінансових втрат проекту, але також може створити юридичні ризики. Більш того, маркет-мейкери, які одночасно надають послуги кільком проектам, можуть надавати перевагу великим клієнтам, навмисно знижуючи ціни на малі проекти або переміщуючи кошти між різними проектами, викликаючи ефект "один зростає, інший падає", що завдає великих втрат малим проектам. Ці практики використовують регуляторні прогалини в крипторинку та недосвідченість проектів, що призводить до зникнення ринкової капіталізації проекту та розпаду спільноти.

Традиційний фінансовий ринок: схожі проблеми, кращі рішення

Традиційні фінансові ринки, такі як ринки акцій, облігацій та ф'ючерсів, також стикалися з подібними викликами. Наприклад, "короткі атаки" шляхом масового продажу акцій для зниження їхньої ціни з метою отримання вигоди від коротких позицій. Компанії з високочастотної торгівлі іноді використовують надшвидкі алгоритми, щоб отримати перевагу під час маркет-мікерства, збільшуючи коливання ринку для отримання прибутку. На позабіржовому (OTC) ринку непрозорість інформації також надає певним маркет-мейкерам можливість здійснювати несправедливе ціноутворення. Під час фінансової кризи 2008 року деякі хедж-фонди були звинувачені в тому, що через злочинне коротке покриття акцій банків посилили ринкову паніку.

Однак традиційний ринок вже розробив відносно зрілі методи для вирішення цих проблем, які варто взяти на озброєння криптоіндустрії. Ось кілька ключових моментів:

1. Суворий контроль: Комісія з цінних паперів і бірж США (SEC) розробила «Правило SHO», яке вимагає забезпечити можливість запозичення акцій перед проведенням короткої продажу, щоб запобігти «голій короткій продажу». «Правило підвищення цін» дозволяє коротку продажу лише під час зростання ціни акцій, обмежуючи зловмисні дії щодо зниження цін. Маніпуляції на ринку чітко заборонені, порушення статті 10b-5 Закону про цінні папери може призвести до величезних штрафів або навіть ув'язнення. Європейський Союз також має аналогічний «Регламент про ринкові зловживання» (MAR), який спеціально націлений на маніпуляції цінами.

2. Прозорість інформації: традиційні ринки вимагають від публічних компаній звітувати перед регуляторами про зміст угод з маркет-мейкерами, дані про торгівлю (включаючи ціни та обсяги торгів) є відкритими для публіки, а роздрібні інвестори також можуть переглядати їх через професійні термінали. Будь-яка велика угода повинна бути звітована, щоб запобігти таємному "скиданню". Ця прозорість значно знижує ризик неналежної поведінки маркет-мейкерів.

3. Реальний моніторинг: біржа використовує алгоритми для реального моніторингу ринку, коли виявляє аномальні коливання цін або обсягів торгів, наприклад, якщо якась акція раптово різко падає, негайно запускається програма розслідування. Механізм автоматичного зупинення також широко використовується, коли коливання цін занадто великі, автоматично призупиняє торги, надаючи ринку час для охолодження, щоб уникнути поширення панічних настроїв.

4. Галузеві норми: такі органи, як Управління фінансових інститутів США (FINRA), встановлюють етичні стандарти для маркет-мейкерів, вимагаючи від них надання справедливих котирувань та підтримки стабільності ринку. Призначені маркет-мейкери (DMM) Нью-Йоркської фондової біржі повинні відповідати суворим вимогам щодо капіталу та поведінки, інакше вони втратять свою кваліфікацію.

5. Захист інвесторів: Якщо дії маркет-мейкерів призводять до хаосу на ринку, інвестори можуть через колективний позов вимагати компенсацію. Після фінансової кризи 2008 року кілька банків були піддані позовам акціонерів за маніпуляції на ринку. Компанія захисту інвесторів у цінних паперах (SIPC) також забезпечує певний рівень компенсації за збитки, що виникли через неналежну поведінку брокерів.

Хоча ці заходи не є досконалими, вони дійсно значно зменшили хижацьку поведінку на традиційному ринку. Основний досвід традиційного ринку полягає в органічному поєднанні регулювання, прозорості та механізмів підзвітності, що створює багатошарову мережу захисту.

Корені вразливості крипторинку

В порівнянні з традиційним ринком, крипторинок виглядає більш вразливим, основні причини включають:

1. Неповна регуляція: Традиційні ринки мають століття досвіду регулювання, а правова система є відносно досконалою. Водночас глобальний стан регулювання крипторинку залишається фрагментарним, багато регіонів не мають чітких нормативних актів щодо маніпуляцій на ринку або поведінки маркет-мейкерів, що надає можливості для недобросовісних гравців.

2. Невеликий обсяг ринку: ринкова капіталізація та ліквідність криптовалют все ще значно відрізняються від американського фондового ринку. Операції окремого маркет-мейкера можуть призвести до різких коливань цін на певний токен, тоді як великі акції традиційного ринку не піддаються такому рівню маніпуляцій.

3. Невеликий досвід команди проекту: багато команд криптопроектів складаються переважно з технічних експертів, які мають обмежене розуміння фінансової сфери. Вони можуть не усвідомлювати потенційні ризики моделі опціонів на кредитування та можуть бути легко введені в оману маркет-мейкерами при підписанні контрактів.

4. Непрозорі галузеві звичаї: крипторинок широко використовує угоди про конфіденційність, деталі контрактів часто не публікуються. Ця прихованість вже давно підлягає ретельному контролю з боку регуляторів на традиційному ринку, але в світі шифрування стала нормою.

Ці фактори разом роблять невеликі проекти вразливими до хижацьких дій, а також поступово підривають довіру та здорову екосистему всього сектору.