RWA: Con voi trong khe hẹp

Giới thiệu

Token hóa tài sản thực (RWA) nhằm mục đích tăng cường tính thanh khoản, tính minh bạch và khả năng tiếp cận, cho phép nhiều người tiếp cận tài sản có giá trị cao hơn. Mặc dù giải thích này là phổ biến, nhưng không hoàn toàn chính xác. Bài viết này sẽ cố gắng giải thích RWA trong bối cảnh hiện tại từ góc độ cá nhân.

Một, Lăng kính vỡ

Sự kết hợp giữa blockchain và tài sản thực có thể được truy nguyên đến Colored Coins trên Bitcoin. Bằng cách thêm siêu dữ liệu vào UTXO của Bitcoin để thực hiện "nhuộm", gán thuộc tính cho Satoshi nhất định đại diện cho tài sản bên ngoài, từ đó đánh dấu và quản lý tài sản thực trên chuỗi. Đây là nỗ lực hệ thống đầu tiên của con người để hiện thực hóa chức năng phi tiền tệ trên blockchain, cũng như là khởi đầu cho việc blockchain hướng tới trí tuệ nhân tạo. Tuy nhiên, do hạn chế của script Bitcoin, các quy tắc tài sản của Colored Coins cần được các ví bên thứ ba giải mã, người dùng phải tin tưởng vào logic định nghĩa "màu sắc" của UTXO từ các công cụ này. Niềm tin tập trung và sự thiếu hụt thanh khoản đã khiến cho lần xác minh khái niệm đầu tiên của RWA kết thúc không thành công.

Sau đó, blockchain đã mở ra kỷ nguyên Turing hoàn chỉnh với Ethereum làm điểm chuyển mình. Các loại câu chuyện đã từng có những khoảnh khắc điên cuồng, nhưng RWA trong suốt hơn mười năm qua, ngoài pháp định ổn định, luôn là tiếng sấm lớn nhưng mưa nhỏ. Tại sao lại như vậy?

Trên blockchain không bao giờ tồn tại đồng đô la thực sự. USDT hoặc USDC về bản chất chỉ là "trái phiếu số" do các công ty tư nhân cung cấp, lý thuyết thì chúng yếu hơn đô la. Sự thành công của Tether bắt nguồn từ nhu cầu cấp thiết về một phương tiện ổn định giá trị trong thế giới blockchain.

Trong thế giới RWA không có sự phi tập trung thực sự, giả định lòng tin phải được xây dựng trên các thực thể tập trung, và việc kiểm soát rủi ro của thực thể này chỉ có thể dựa vào sự quản lý. Bản chất vô chính phủ trong gen Crypto về cơ bản trái ngược với ý tưởng này, cấu trúc nền tảng của bất kỳ chuỗi công khai nào cũng nhằm chống lại việc quản lý. Việc quản lý khó tồn tại trên chuỗi công khai, đây là yếu tố chính khiến RWA luôn khó thành công.

RWA mặc dù bao gồm việc mã hóa tất cả các tài sản vật chất, nhưng có thể được chia thành hai loại chính là tài sản tài chính và tài sản phi tài chính. Tài sản tài chính tự nó có đặc điểm đồng nhất, mối liên kết giữa tài sản cơ bản và Token có thể được thiết lập dưới sự giám sát của các tổ chức lưu ký được quản lý. Tài sản phi tài chính phức tạp hơn nhiều, giải pháp cơ bản chỉ có thể dựa vào hệ thống IoT, nhưng vẫn khó đối phó với các yếu tố bất ngờ như hành vi xấu của con người và thiên tai. Do đó, RWA như một lăng kính của tài sản thực, ánh sáng mà nó có thể phản chiếu không phải là vô hạn, và trong tương lai, tài sản phi tài chính muốn tồn tại lâu dài trên chuỗi phải đáp ứng được hai điều kiện là đồng nhất và dễ định giá.

So với các tài sản số có độ biến động cực cao, rất khó để tìm thấy tài sản trong thế giới thực có độ biến động tương đương. APY lên tới hàng chục thậm chí hàng trăm trong DeFi càng làm cho tài chính truyền thống trở nên kém cạnh tranh hơn, lợi nhuận thấp, thiếu động lực tham gia, là một điểm đau khác của RWA.

Vậy tại sao trong ngành hiện nay lại tập trung vào câu chuyện này?

Hai, có chính sách trên

Sự thúc đẩy của tài chính truyền thống đối với việc quản lý là yếu tố then chốt cho sự tồn tại của RWA, chỉ khi giả thuyết về lòng tin được thiết lập, khái niệm này mới có thể được thúc đẩy. Hiện tại, những khu vực thân thiện với sự phát triển của Web3, như Hồng Kông, Dubai, Singapore, đều là những nơi gần đây mới triển khai các khuôn khổ quản lý liên quan đến RWA. Do đó, hành trình khởi đầu của RWA mới chỉ vừa bắt đầu, nhưng sự phân mảnh trong quản lý hiện tại và sự cảnh giác cao độ của tài chính truyền thống đối với rủi ro vẫn phủ lên lĩnh vực này một lớp sương mù.

Đến tháng 4 năm 2025, khung pháp lý về RWA tại các khu vực tài phán chính trên toàn cầu như sau:

Mỹ

Các cơ quan quản lý chính bao gồm SEC và CFTC. Các quy định cốt lõi phân loại token thành hai loại: chứng khoán và hàng hóa, áp dụng các yêu cầu quản lý khác nhau. Các biện pháp chính bao gồm yêu cầu KYC/AML và mở rộng định nghĩa về chứng khoán.

Hồng Kông

Được quản lý bởi Ngân hàng Trung ương và Ủy ban Chứng khoán. Khung chính sẽ đưa mã thông báo chứng khoán vào Quy định về Chứng khoán và Hợp đồng Tương lai, trong khi mã thông báo không phải chứng khoán sẽ bị ràng buộc bởi Quy định Chống Rửa tiền. Các biện pháp trọng tâm bao gồm Chương trình Sandbox Ensemble và Chính sách Cổng Stablecoin.

Liên minh Châu Âu

ESMA chịu trách nhiệm quản lý. Quy định cốt lõi MiCA sẽ có hiệu lực vào năm 2025, yêu cầu các bên phát hành RWA thành lập thực thể EU và chấp nhận kiểm toán. Các biện pháp trọng tâm bao gồm giới hạn thanh khoản và đường tắt tuân thủ.

Dubai

DFSA chịu trách nhiệm quản lý. Khung chính bao gồm chương trình hộp cát token hóa, cho phép thử nghiệm các token kiểu chứng khoán và token phái sinh. Ưu điểm là tương đương với quy định của EU, hỗ trợ các ứng dụng DLT.

Singapore

Token chứng khoán được đưa vào "Luật Chứng khoán và Hợp đồng tương lai", token chức năng phải tuân thủ các quy định chống rửa tiền. MAS thúc đẩy thí điểm thông qua sandbox.

Úc

ASIC sẽ phân loại token RWA có quyền lợi về lợi nhuận là sản phẩm tài chính, cần có giấy phép dịch vụ tài chính và công bố rủi ro.

Hiện tại, các giao thức RWA có thể tồn tại trên chuỗi công cộng, nhưng phải được hỗ trợ bởi nhiều mô-đun tuân thủ khác nhau để phù hợp với khung quy định. Những giao thức tuân thủ này không thể tương tác trực tiếp với các giao thức DeFi truyền thống, và các giao thức tuân thủ ở các khu vực pháp lý khác nhau cũng khó có thể tương tác với nhau. Hiện tại, các giao thức RWA thiếu đủ khả năng tiếp cận và khả năng tương tác, giống như "các đảo" và trái ngược với hình thức lý tưởng.

Tuy nhiên, vẫn có những nỗ lực khám phá con đường phi tập trung. Lấy ví dụ từ giao thức đầu ngành RWA Ondo, giao thức cho vay Flux Finance của nó cho phép sử dụng token mở và token hạn chế làm tài sản thế chấp, cho vay một loại chứng khoán vô danh có tên là USDY. Thông qua thiết kế thời gian khóa từ 40-50 ngày, USDY tránh được việc bị phân loại là chứng khoán. Ondo sau đó đã đơn giản hóa việc lưu thông của USDY trên chuỗi công cộng thông qua cầu nối chuỗi chéo, tạo ra con đường tương tác với thế giới DeFi.

Nhưng cách tiếp cận phức tạp và không thể đảo ngược này có thể không phải là giải pháp RWA lý tưởng. Chìa khóa để thành công của stablecoin pháp lý nằm ở khả năng tiếp cận xuất sắc, có thể thực hiện tài chính bao trùm với ngưỡng thấp trong thế giới thực. RWA vẫn cần sự khám phá chung giữa tài chính truyền thống và các bên dự án về vấn đề hòn đảo, làm thế nào để kết nối trong các khu vực tài phán khác nhau và tương tác với thế giới chuỗi trong phạm vi có thể, chỉ khi đó mới có thể đáp ứng định nghĩa phổ quát của RWA.

Ba, Tài sản và lợi nhuận

Theo dữ liệu từ rwa.xyz, tổng giá trị tài sản RWA trên chuỗi hiện nay là 20.69 tỷ USD (không bao gồm stablecoin), chủ yếu bao gồm tín dụng tư nhân, trái phiếu Mỹ, hàng hóa, bất động sản và chứng khoán.

Xét về loại tài sản, các giao thức RWA chủ yếu hướng đến người dùng tài chính truyền thống, chứ không phải người dùng gốc DeFi. Các giao thức RWA hàng đầu như Goldfinch, Maple Finance, Centrifuge chủ yếu nhắm đến các doanh nghiệp nhỏ và vừa cũng như người dùng cấp tổ chức. Những lợi ích của việc đưa các hoạt động này lên chuỗi bao gồm:

1. Giải quyết vấn đề phụ thuộc vào hệ thống tập trung của tài chính truyền thống với thanh toán ngay lập tức 24/7.
2. Giải quyết vấn đề phân tách tính thanh khoản theo vùng, để các doanh nghiệp vừa và nhỏ ở các nước thế giới thứ ba cũng có thể thu hút đầu tư bên ngoài với chi phí thấp.
3. Giảm chi phí dịch vụ biên, nâng cao hiệu quả đáng kể thông qua quản lý hợp đồng thông minh.
4. Hỗ trợ các doanh nghiệp truyền thống như mỏ dịch vụ, sàn giao dịch nhỏ và vừa thiếu hồ sơ tín dụng.
5. Giảm bớt rào cản gia nhập, cố gắng phân chia tài sản tài chính để giảm bớt rào cản cho nhà đầu tư.

Đối với Crypto, RWA thành công sẽ có không gian tưởng tượng đạt hàng nghìn tỷ. Sự xuất hiện của RWAFi sẽ cung cấp một nền tảng tài sản vững chắc hơn cho các giao thức DeFi, mang lại nhiều lựa chọn tài sản hơn cho người dùng. Trong bối cảnh địa chính trị đang biến động và triển vọng kinh tế không chắc chắn, một số tài sản thế giới thực có thể là lựa chọn rủi ro thấp tốt hơn so với việc chỉ đơn thuần quản lý tài chính.

Các lựa chọn sản phẩm RWA hiện đã được thực hiện hoặc có thể tồn tại trong tương lai bao gồm:

• Vàng (tăng 80% từ đầu năm 23 đến tháng này của năm 25)
• Tiền gửi rouble (kỳ hạn 3 tháng 20.94%, kỳ hạn 6 tháng 21.19%, kỳ hạn 1 năm 20.27%)
• Tài sản năng lượng của các quốc gia bị trừng phạt (thường giảm giá hơn 40%)
• Trái phiếu kho bạc Mỹ ngắn hạn (lợi suất 4%-5%)
• Cổ phiếu Nasdaq bị cắt giảm một nửa
• Các lĩnh vực như trạm sạc, hộp mù Pop Mart, v.v.

Bốn, Người cầm kiếm

"Rừng đen" là biệt danh của những người trong ngành dành cho blockchain, phản ánh những thách thức vốn có của đặc tính phi tập trung. Trong một số lĩnh vực cụ thể, RWA có thể trở thành "người cầm kiếm" của thế giới song song này.

Mặc dù các dự án PFP và GameFi trước đây đã tạo ra một số thành công rực rỡ, nhưng chúng không thực sự trao quyền sở hữu trí tuệ IP cho người dùng. Lấy Bored Ape làm ví dụ, quyền sở hữu trí tuệ thuộc về bên phát hành Yuga Labs LLC. Người nắm giữ chỉ nhận được quyền sở hữu và quyền sử dụng hình đại diện có số thứ tự cụ thể, chứ không phải bản quyền thực sự. Trong quyết định dự án và phân chia lợi nhuận, người nắm giữ NFT không có quyền biết, quyền quyết định, và cũng không có quyền lợi nhuận.

So với trước đây, đầu tư IP truyền thống thường cung cấp cho các nhà đầu tư nhiều quyền hơn, bao gồm quyền sử dụng trực tiếp, phân phối lợi nhuận, tham gia quyết định và thậm chí quyền dẫn dắt phát triển. RWA có thể cung cấp những cách tiếp cận mới để giải quyết những vấn đề này.

Năm, Trên nền tảng

RWA có tiềm năng tái cấu trúc tài chính, có thể mang cơ hội từ thế giới thực lên chuỗi, và có thể trở thành một con đường mới để quản lý các vấn đề trong blockchain. Tuy nhiên, bị hạn chế bởi khung quy định hiện tại, hình thức của nó vẫn tương tự như các giao thức tư nhân trên chuỗi công cộng, chưa phát huy hết tiềm năng. Trong tương lai, cần có người dẫn dắt hoặc liên minh để phá vỡ rào cản này.

Tiềm năng của tài sản được giải phóng trên các phương tiện khác nhau thật khó tưởng tượng. Từ văn bản đồng thau cổ đại đến sách hình vảy cá thời Minh, quyền sở hữu tài sản luôn đảm bảo sự ổn định và phát triển của xã hội. Hình thức lý tưởng của RWA có thể là: mua cổ phiếu Nasdaq vào ban ngày tại Hồng Kông, gửi tiền vào ngân hàng Nga vào lúc nửa đêm, và vào ngày hôm sau có thể cùng hàng trăm cổ đông chưa quen biết trên toàn cầu đầu tư vào bất động sản tại Dubai.

Thế giới này hoạt động trên sổ cái công khai khổng lồ, chính là tầm nhìn cuối cùng của RWA.