Thị trường tiền điện tử những rủi ro ẩn: Cái bẫy và thách thức của mô hình tùy chọn cho vay

Trong năm qua, thị trường cấp một của ngành mã hóa hoạt động kém, nhiều dự án phải đối mặt với những thách thức nghiêm trọng. Trong môi trường "thị trường gấu" này, một số điểm yếu của con người và lỗ hổng quản lý dần dần nổi lên. Các nhà tạo lập thị trường lẽ ra phải là những người hỗ trợ cho các dự án mới, bằng cách cung cấp tính thanh khoản và ổn định giá cả để hỗ trợ sự phát triển của dự án. Tuy nhiên, một hình thức hợp tác được gọi là "mô hình tùy chọn cho vay", mặc dù có thể có lợi cho tất cả các bên trong thị trường bò, nhưng trong thị trường gấu lại bị một số hành vi xấu lạm dụng, gây thiệt hại nghiêm trọng cho các dự án mã hóa nhỏ, dẫn đến sự sụp đổ lòng tin và hỗn loạn thị trường.

Thị trường tài chính truyền thống từng đối mặt với những vấn đề tương tự, nhưng thông qua quy định hoàn thiện và cơ chế minh bạch, đã giảm thiểu tác động tiêu cực đến mức tối thiểu. Ngành mã hóa có thể học hỏi từ kinh nghiệm của tài chính truyền thống để giải quyết những rối ren hiện tại, xây dựng một hệ sinh thái công bằng hơn. Bài viết này sẽ đi sâu vào cơ chế hoạt động của mô hình tùy chọn cho vay, những hiểm họa tiềm ẩn của nó đối với dự án, sự so sánh với thị trường truyền thống, cũng như phân tích tình hình hiện tại.

Mô hình tùy chọn cho vay: Bề ngoài hào nhoáng, ẩn chứa rủi ro

Trong thị trường tiền điện tử, nhiệm vụ chính của nhà tạo lập thị trường là đảm bảo khối lượng giao dịch đủ thông qua việc mua bán token thường xuyên, ngăn chặn giá cả dao động mạnh do thiếu người mua và người bán. Đối với các dự án mới nổi, việc hợp tác với nhà tạo lập thị trường gần như là điều cần thiết, điều này liên quan trực tiếp đến khả năng niêm yết thành công trên sàn giao dịch và thu hút nhà đầu tư. "Mô hình tùy chọn cho vay" là một hình thức hợp tác phổ biến: bên dự án cho nhà tạo lập thị trường vay một lượng lớn token, thường là miễn phí hoặc chi phí thấp; nhà tạo lập thị trường sử dụng những token này để thực hiện hoạt động "làm thị trường" trên sàn giao dịch, duy trì sự sôi động của thị trường. Hợp đồng thường bao gồm các điều khoản tùy chọn, cho phép nhà tạo lập thị trường hoàn trả token hoặc mua trực tiếp với giá đã thỏa thuận vào những thời điểm cụ thể trong tương lai, nhưng họ cũng có thể chọn không thực hiện tùy chọn này.

Bề ngoài, mô hình này dường như có thể đạt được lợi ích đôi bên: bên dự án nhận được sự hỗ trợ từ thị trường, còn các nhà tạo lập thị trường thì kiếm lợi từ chênh lệch giao dịch hoặc phí dịch vụ. Tuy nhiên, vấn đề nằm ở chỗ tính linh hoạt của các điều khoản tùy chọn và sự không minh bạch của hợp đồng. Giữa bên dự án và các nhà tạo lập thị trường tồn tại sự bất đối xứng thông tin, điều này tạo cơ hội cho một số nhà tạo lập thị trường không trung thực. Họ có thể lợi dụng các token được vay mượn, không phải để hỗ trợ sự phát triển của dự án, mà để gây rối trật tự thị trường, đặt lợi ích của bản thân lên hàng đầu.

Hành vi cướp bóc: Dự án gặp khó khăn như thế nào

Khi mô hình tùy chọn cho vay bị lạm dụng, nó có thể gây tổn hại nghiêm trọng cho dự án. Chiêu trò phổ biến nhất là "đè giá": các nhà tạo lập thị trường bán tháo một lượng lớn token đã vay, dẫn đến giá cả giảm mạnh. Các nhà đầu tư nhỏ lẻ phát hiện ra bất thường và cũng bán tháo theo, khiến thị trường rơi vào hoảng loạn. Các nhà tạo lập thị trường có thể hưởng lợi từ điều này, chẳng hạn thông qua hoạt động "bán khống" - bán token với giá cao trước, sau đó mua lại với giá thấp khi giá sụp đổ để hoàn trả cho bên dự án, kiếm lời từ chênh lệch. Hoặc, họ có thể tận dụng các điều khoản của tùy chọn, "hoàn trả" token ở mức giá thấp nhất, làm giảm chi phí xuống rất thấp.

Tác động của hành động này đối với các dự án nhỏ là thảm khốc. Chúng ta đã thấy không ít trường hợp, giá token giảm một nửa chỉ trong vài ngày, giá trị thị trường bốc hơi nghiêm trọng, khả năng tái cấp vốn cho dự án gần như bằng không. Tệ hơn nữa, sinh mệnh của các dự án mã hóa phụ thuộc vào niềm tin của cộng đồng, một khi giá cả sụp đổ, nhà đầu tư hoặc coi dự án là "lừa đảo", hoặc hoàn toàn mất niềm tin, dẫn đến sự tan rã của cộng đồng. Các sàn giao dịch có yêu cầu nghiêm ngặt về khối lượng giao dịch và tính ổn định giá của token, việc giá giảm mạnh có thể dẫn đến việc token bị gỡ bỏ khỏi sàn, khiến dự án rơi vào tình thế khó khăn.

Điều đáng tiếc là, những thỏa thuận hợp tác này thường được bảo vệ nghiêm ngặt bởi các thỏa thuận bảo mật (NDA), khiến cho bên ngoài không thể hiểu rõ chi tiết cụ thể. Nhóm dự án thường được hình thành từ những người mới có nền tảng kỹ thuật, nhận thức về thị trường tài chính và rủi ro hợp đồng thường thiếu sót. Đối mặt với các nhà tạo lập thị trường có kinh nghiệm, họ thường ở thế yếu, thậm chí có thể không nhận thức được mức độ nguy hiểm của các thỏa thuận mà họ đã ký. Sự không đối xứng thông tin này khiến cho các dự án nhỏ trở thành mục tiêu dễ bị tổn thương của các hành vi cướp đoạt.

Các rủi ro tiềm ẩn khác

Ngoài vấn đề "mô hình tùy chọn cho vay" mà giá cả bị đè xuống do việc bán tháo token đã vay và lạm dụng điều khoản tùy chọn để thanh toán giá thấp, các nhà tạo lập thị trường trong thị trường tiền điện tử còn sử dụng một số chiến lược khác nhằm vào những dự án nhỏ thiếu kinh nghiệm. Ví dụ, họ có thể thực hiện các hoạt động "rửa bán", sử dụng tài khoản của chính mình hoặc tài khoản giả để giao dịch với nhau, tạo ra khối lượng giao dịch giả, khiến dự án có vẻ hot, thu hút các nhà đầu tư nhỏ lẻ tham gia. Tuy nhiên, ngay khi ngừng hoạt động này, khối lượng giao dịch sẽ nhanh chóng trở về con số 0, giá cả sẽ sụp đổ theo, và dự án có thể phải đối mặt với nguy cơ bị sàn giao dịch hủy niêm yết.

Hợp đồng cũng có thể ẩn chứa một số điều khoản bất lợi, chẳng hạn như yêu cầu ký quỹ cao, "thưởng hiệu suất" không hợp lý, thậm chí cho phép các nhà tạo lập thị trường mua token với giá thấp, sau đó bán với giá cao sau khi niêm yết, gây ra sự sụt giảm lớn về giá cả, khiến các nhà đầu tư nhỏ lẻ chịu thiệt hại, trong khi bên dự án cần phải chịu trách nhiệm. Một số nhà tạo lập thị trường có thể lợi dụng lợi thế thông tin, biết trước các tin tức quan trọng của dự án để thực hiện giao dịch nội gián, khi giá tăng lên thì khiến các nhà đầu tư nhỏ lẻ mua vào, sau đó bán ra số lượng lớn, hoặc tung tin đồn để kéo giá xuống nhằm thu mua với giá thấp.

"Bắt cóc" thanh khoản là một vấn đề nghiêm trọng khác, các nhà tạo lập thị trường có thể đe dọa tăng giá hoặc rút vốn sau khi bên dự án trở nên phụ thuộc vào dịch vụ của họ, nếu không gia hạn hợp đồng có thể dẫn đến sự sụp đổ của thị trường, khiến bên dự án rơi vào tình thế tiến thoái lưỡng nan.

Một số nhà tạo lập thị trường còn quảng bá dịch vụ "một cửa", bao gồm tiếp thị, quan hệ công chúng, đẩy giá, v.v., thoạt nhìn có vẻ toàn diện, nhưng thực tế có thể chỉ là lưu lượng giả, dẫn đến việc giá tăng đột biến rồi nhanh chóng sụp đổ, không chỉ khiến các bên dự án thiệt hại tài chính mà còn có thể mang lại rủi ro pháp lý. Thậm chí, những nhà tạo lập thị trường cung cấp dịch vụ cho nhiều dự án cùng lúc có thể thiên vị khách hàng lớn, cố tình làm giảm giá của các dự án nhỏ, hoặc chuyển tiền giữa các dự án khác nhau, gây ra hiệu ứng "cái này mất cái kia được", khiến các dự án nhỏ chịu tổn thất nặng nề. Những hành vi này tận dụng khoảng trống quản lý của thị trường mã hóa và điểm yếu do sự thiếu kinh nghiệm của các bên dự án, dẫn đến việc giá trị thị trường của dự án bốc hơi và cộng đồng tan rã.

Thị trường tài chính truyền thống: Vấn đề tương tự, giải pháp tốt hơn

Thị trường tài chính truyền thống, như thị trường cổ phiếu, trái phiếu và hợp đồng tương lai, cũng đã từng phải đối mặt với những thách thức tương tự. Ví dụ, "tấn công bán khống" làm giảm giá cổ phiếu bằng cách bán tháo số lượng lớn cổ phiếu để thu lợi từ việc bán khống. Các công ty giao dịch tần suất cao đôi khi lợi dụng các thuật toán siêu tốc để chiếm ưu thế trong việc tạo lập thị trường, khuếch đại sự biến động của thị trường để kiếm lời. Ở thị trường giao dịch ngoài sàn (OTC), thông tin không minh bạch cũng cung cấp cơ hội cho một số nhà tạo lập thị trường thực hiện định giá không công bằng. Trong cuộc khủng hoảng tài chính năm 2008, một số quỹ đầu hedging bị cáo buộc đã bán khống cổ phiếu ngân hàng một cách ác ý, làm gia tăng nỗi lo sợ trên thị trường.

Tuy nhiên, thị trường truyền thống đã phát triển ra các phương pháp tương đối trưởng thành để đối phó với những vấn đề này, đáng để ngành mã hóa tham khảo. Dưới đây là một vài điểm chính:

1. Quy định nghiêm ngặt: Ủy ban Chứng khoán Hoa Kỳ (SEC) đã ban hành "Quy tắc SHO", yêu cầu phải đảm bảo có thể mượn cổ phiếu trước khi thực hiện bán khống, nhằm ngăn chặn "bán khống trần". "Quy tắc giá tăng" quy định chỉ cho phép bán khống khi giá cổ phiếu tăng, hạn chế hành vi phá giá ác ý. Hành vi thao túng thị trường bị cấm rõ ràng, và hành vi vi phạm Điều 10b-5 của Đạo luật Chứng khoán có thể dẫn đến phạt nặng hoặc thậm chí ngồi tù. Liên minh Châu Âu cũng có "Quy định về Lạm dụng Thị trường" (MAR) tương tự, chuyên nhắm vào hành vi thao túng giá.

2. Thông tin minh bạch: Thị trường truyền thống yêu cầu các công ty niêm yết báo cáo nội dung thỏa thuận với các nhà tạo lập thị trường cho cơ quan quản lý, dữ liệu giao dịch (bao gồm giá cả và khối lượng giao dịch) đều được công khai, nhà đầu tư lẻ cũng có thể xem qua các thiết bị chuyên dụng. Bất kỳ giao dịch lớn nào cũng cần phải được báo cáo, nhằm ngăn chặn việc "đánh sập" bí mật. Sự minh bạch này đã giảm thiểu đáng kể rủi ro hành vi không đúng mực của các nhà tạo lập thị trường.

3. Giám sát thời gian thực: Sàn giao dịch sử dụng thuật toán để giám sát thị trường trong thời gian thực. Khi phát hiện sự biến động giá bất thường hoặc khối lượng giao dịch, chẳng hạn như khi một cổ phiếu bất ngờ giảm mạnh, sẽ ngay lập tức kích hoạt quy trình điều tra. Cơ chế ngắt mạch cũng được áp dụng rộng rãi; khi giá biến động quá lớn, giao dịch sẽ tự động bị tạm dừng, tạo cho thị trường một khoảng thời gian bình tĩnh, tránh sự lan rộng của tâm lý hoảng loạn.

4. Quy định ngành: Các tổ chức như Cơ quan Quản lý Tài chính Hoa Kỳ (FINRA) đã đặt ra các tiêu chuẩn đạo đức cho các nhà tạo lập thị trường, yêu cầu họ cung cấp báo giá công bằng và duy trì sự ổn định của thị trường. Các nhà tạo lập thị trường được chỉ định của Sở Giao dịch Chứng khoán New York (DMM) phải đáp ứng các yêu cầu về vốn và hành vi nghiêm ngặt, nếu không sẽ mất tư cách.

5. Bảo vệ nhà đầu tư: Nếu hành vi của người tạo lập thị trường gây ra sự hỗn loạn trên thị trường, nhà đầu tư có thể tìm kiếm bồi thường thông qua vụ kiện tập thể. Sau cuộc khủng hoảng tài chính năm 2008, nhiều ngân hàng đã bị các cổ đông kiện vì hành vi thao túng thị trường. Công ty Bảo vệ Nhà đầu tư Chứng khoán (SIPC) cũng cung cấp một mức độ bồi thường cho những tổn thất do hành vi không đúng mực của nhà môi giới gây ra.

Mặc dù những biện pháp này không hoàn hảo, nhưng chúng thực sự đã giảm đáng kể các hành vi bóc lột trong thị trường truyền thống. Kinh nghiệm cốt lõi của thị trường truyền thống là kết hợp một cách hữu cơ giữa quy định, tính minh bạch và cơ chế trách nhiệm, xây dựng một mạng lưới bảo vệ đa tầng.

Nguồn gốc sự mong manh của thị trường tiền điện tử

So với thị trường truyền thống, thị trường tiền điện tử có vẻ dễ bị tổn thương hơn, nguyên nhân chính bao gồm:

1. Quy định chưa trưởng thành: Thị trường truyền thống có hàng trăm năm kinh nghiệm về quy định, hệ thống pháp luật tương đối hoàn chỉnh. Trong khi đó, tình trạng quy định toàn cầu của thị trường mã hóa vẫn còn rời rạc, nhiều khu vực thiếu quy định rõ ràng đối với việc thao túng thị trường hoặc hành vi của nhà tạo lập thị trường, tạo cơ hội cho những kẻ xấu.

2. Quy mô thị trường còn nhỏ: Giá trị vốn hóa và thanh khoản của tiền điện tử vẫn còn chênh lệch lớn so với thị trường chứng khoán Mỹ. Hoạt động của một nhà tạo lập thị trường đơn lẻ có thể dẫn đến sự biến động giá mạnh của một đồng tiền mã hóa, trong khi đó, các cổ phiếu lớn trên thị trường truyền thống khó bị thao túng đến mức độ như vậy.

3. Kinh nghiệm của bên dự án không đủ: Nhiều đội ngũ dự án mã hóa chủ yếu là các chuyên gia kỹ thuật, hiểu biết hạn chế về lĩnh vực tài chính. Họ có thể không nhận thức đầy đủ về những rủi ro tiềm ẩn của mô hình tùy chọn cho vay, dễ bị các nhà tạo lập thị trường dẫn dắt sai khi ký kết hợp đồng.

4. Thói quen ngành không minh bạch: Thị trường tiền điện tử thường sử dụng các thỏa thuận bảo mật, chi tiết hợp đồng thường không được công khai. Tính bí mật này đã bị các cơ quan quản lý kiểm tra nghiêm ngặt trong thị trường truyền thống, nhưng lại trở thành điều bình thường trong thế giới mã hóa.

Những yếu tố này kết hợp lại khiến các dự án nhỏ trở thành nạn nhân dễ bị tấn công của các hành vi cướp bóc, đồng thời cũng đang từng bước xói mòn nền tảng niềm tin và hệ sinh thái khỏe mạnh của toàn ngành.