RWA：夾縫中的大象

前言

現實資產（RWA）代幣化旨在增強流動性、透明度和可訪問性，使更多人能接觸高價值資產。這種解釋雖然普遍，但並不完全準確。本文將從個人視角嘗試解讀當前背景下的RWA。

一、破碎的棱鏡

區塊鏈與現實資產的結合可追溯到比特幣上的Colored Coins。通過對比特幣UTXO添加元數據實現"染色"，賦予特定Satoshi代表外部資產的屬性，從而在鏈上標記和管理現實資產。這是人類首次在區塊鏈上實現非貨幣功能的系統性嘗試，也是區塊鏈邁向智能化的開端。但受限於比特幣腳本的局限性，Colored Coins的資產規則需通過第三方錢包解析，用戶必須信任這些工具對UTXO"顏色"的定義邏輯。中心化信任和流動性不足等因素，使得RWA的首次概念驗證以失敗告終。

隨後，區塊鏈以以太坊爲轉折點，開啓了圖靈完備時代。各類敘事都有過瘋狂時刻，但RWA在這十餘年裏除了法抵穩定幣外，始終是雷聲大雨點小。這是爲何？

區塊鏈上從不存在真正的美元。USDT或USDC本質上只是私人公司提供的"數字債券"，理論上比美元更脆弱。Tether之所以成功，源於區塊鏈世界對穩定價值媒介的迫切需求。

RWA世界中不存在真正的去中心化，信任假設必須建立於中心化實體之上，而這個實體的風險控制只能依賴監管。Crypto基因中的無政府主義本質上與這一理念相悖，任何公鏈的底層架構都旨在抵抗監管。公鏈之上監管難以存在，這是RWA始終難以成功的首要因素。

RWA雖然涵蓋所有實體資產的代幣化，但可大致分爲金融資產和非金融資產兩類。金融資產本身具有同質化屬性，底層資產與Token間的紐帶可建立在受監管的托管機構下。非金融資產則復雜得多，解決方案基本只能依賴IoT系統，但仍難以應對人爲作惡和自然災害等突發因素。因此，RWA作爲現實資產的棱鏡，能折射的光並非無限，未來的非金融資產要在鏈上長存必須符合同質化且易估值這兩個前提。

相比波動性極高的數字資產，現實世界資產中難找到波動率相當的資產。DeFi中動輒數十甚至上百的APY更讓傳統金融相形見絀，收益低、缺乏參與動機，是RWA的又一痛點。

既如此，爲何圈內如今又聚焦於這一敘事？

二、上有政策

傳統金融對監管的推進是RWA存在的關鍵因素，只有當信任假設成立，這一概念才能推進。目前對Web3發展友好的地區，如香港、迪拜、新加坡等，都是近期才相繼落地RWA監管相關框架。因此，RWA的啓程之旅才剛剛開始，但當前監管碎片化和傳統金融對風險的高度警惕仍爲這一領域蒙上了一層迷霧。

截至2025年4月，全球主要司法管轄區關於RWA的監管框架如下：

美國

監管機構主要包括SEC和CFTC。核心法規將代幣分爲證券型和商品型，分別適用不同的監管要求。重點措施包括KYC/AML要求和證券認定擴大化。

香港

由金管局和證監會負責監管。核心框架將證券型代幣納入《證券及期貨條例》，非證券型代幣受《打擊洗錢條例》約束。重點措施包括Ensemble沙盒計劃和穩定幣閘門政策。

歐盟

ESMA負責監管。核心法規MiCA將於2025年生效，要求RWA發行方設立歐盟實體並接受審計。重點措施包括流動性限制和合規捷徑。

迪拜

DFSA負責監管。核心框架包括代幣化沙盒計劃，允許測試證券型和衍生品型代幣。優勢在於與歐盟監管等效，支持DLT應用。

新加坡

證券型代幣納入《證券與期貨法》，功能型代幣需遵守反洗錢法規。MAS通過沙盒推動試點。

澳大利亞

ASIC將賦予收益權的RWA代幣歸類爲金融產品，需持金融服務牌照並披露風險。

目前，RWA協議可在公鏈上存在，但必須輔以各種合規模塊以適配監管框架。這些合規協議無法與傳統DeFi協議直接交互，且不同司法管轄區的合規協議也難以互操作。當前RWA協議缺乏足夠的可訪問性和互操作性，形似"孤島"，與理想形態背道而馳。

然而，仍有探索去中心化路徑的嘗試。以RWA龍頭協議Ondo爲例，其Flux Finance借貸協議允許使用開放代幣和受限代幣作爲抵押品，借出名爲USDY的代幣化不記名票據。通過40-50天鎖定期設計，USDY避免被歸類爲證券。Ondo再通過跨鏈橋簡化USDY在公鏈中的流通，實現了與DeFi世界交互的路徑。

但這種繁復且不能反向切入的方式可能並非理想的RWA解決方案。法抵穩定幣成功的關鍵在於優秀的可訪問性，能在現實世界實現低門檻的普惠金融。RWA在孤島問題上還需要傳統金融與項目方共同探索，如何實現不同司法轄區內的互聯，並在可能範圍內與鏈上世界交互，最終才能符合RWA的普遍定義。

三、資產與收益

據rwa.xyz數據，當前鏈上RWA資產總值爲206.9億美元（不含穩定幣），主要包括私人信貸、美債、大宗商品、房地產和股票證券。

從資產類別看，RWA協議主要面向傳統金融用戶，而非DeFi原生用戶。頭部RWA協議如Goldfinch、Maple Finance、Centrifuge等主要針對中小企業和機構級用戶。將這些業務搬到鏈上的優勢包括：

1. 7*24小時即時結算，解決傳統金融依賴中心化系統的痛點。
2. 解決地域流動性割裂問題，讓第三世界國家中小企業也能低成本吸引外部投資。
3. 降低邊際服務成本，通過智能合約管理大幅提升效率。
4. 服務礦企、中小交易所等傳統信用記錄缺乏的企業。
5. 降低準入門檻，嘗試將金融資產分割以降低投資者門檻。

對Crypto而言，RWA成功將具有萬億級別的想象空間。RWAFi的出現將爲DeFi協議提供更牢固的資產底層，爲用戶提供更多資產選擇。在當前地緣政治動蕩、經濟前景不確定的背景下，一些現實世界資產可能是比單純理財更好的低風險選擇。

目前已實現或未來可能存在的RWA產品選擇包括：

• 黃金（23年初至25年本月漲幅80%）
• 盧布定存（3個月期20.94%，半年期21.19%，一年期20.27%）
• 受制裁國家能源資產（折價通常40%以上）
• 短期美債（收益率4%-5%）
• 納斯達克腰斬股票
• 細分領域如充電樁、Pop Mart盲盒等

四、執劍人

"黑暗森林"是圈內人對區塊鏈的別稱，反映了去中心化特性的固有挑戰。在某些特定領域，RWA可能成爲這個平行世界的"執劍人"。

以往的PFP和GameFi項目雖然創造了一些輝煌，但並未真正賦予用戶IP知識產權。以無聊猿爲例，其知識產權歸屬於發行方Yuga Labs LLC。持有者僅獲得特定編號頭像的所有權和使用權，而非版權本身。在項目決策和收益分配上，NFT持有者既無知情權，也無決策權，更無收益權。

相比之下，傳統IP投資通常賦予投資者更多權利，包括直接使用權、收益分配、決策參與甚至開發主導權。RWA可能爲解決這些問題提供新思路。

五、載體之上

RWA具有重塑金融的潛力，能將現實世界的機會帶到鏈上，也可能成爲整治區塊鏈亂象的新途徑。但受限於當前監管框架，其形態仍類似公鏈上的私有協議，未能充分發揮潛力。未來需要引路人或聯盟來打通這層屏障。

資產在不同載體上能釋放的潛力難以想象。從古代青銅銘文到明代魚鱗圖冊，資產確權始終保證了社會的穩定與發展。RWA的理想形態或許是：在香港白天購買納斯達克股票，凌晨將資金存入俄羅斯銀行，次日又能與全球數百位素不相識的股東共同投資迪拜地產。

這個運行在巨大公有帳本上的世界，就是RWA的終極願景。